サブ事業を分割上場させる中国とM&Aでメイン事業を強化するアメリカのテック企業の違い
京東物流は5月28日、正式に香港上場した。上場初日の株価は一時18%以上上昇し、時価総額は2800億香港ドル近くに達し、中国国内で順豊(SF Express)に次ぐ中国国内第2位の物流会社となった。
これは京東健康に続き、京東集団が分割独立して上場した子会社となる。昨年から現在に至るまで、百度は小度科技の独立発展の分割を発表し、ネットイースはクラウドミュージック事業を分割して香港株でのIPOを模索し、さらに順豊も同市内配達サービスの分割を発表している。
中国のテクノロジー/インターネット企業はサブ事業の分割ブームを迎えており、これはすでに目に見える事実となっている。
面白いのは、FAANGを代表とするアメリカの同業者たちは依然として絶えずM&Aのペースを維持して、バフェットの話で、これらの企業は大雪のボールを転がす道の上で、雪の道を更に湿らせて更に成長時期を長くすることを求めます。
では論点は、このような中国とアメリカのテクノロジー/インターネット企業の発展方法の違いは一体どこから来ているのかということである。
分割上場を好む中国のテクノロジー企業のロジック
実際には、分割上場は早くから中国のインターネットテクノロジー企業の基本的な手法であった。
アリババは2012年にAlipayを分割し、決済サービスの改善を中心にフィンテック業界の重鎮アントグループを構築してきた。昨年、科創板での上場を申請したが、その後のことは誰もが知っている(ジャックマーが金融庁を批判し上場どころではなくなったことを意味する）。
例えば2016年、テンセントは傘下のQQ音楽事業を中国音楽集団と合併し、資産交換株式を通じて大株主となり、テンセントミュージックエンターテイメントを設立し、最終的に2018年末までに米国上場に成功した。
また、新浪と微博、テンセントと閲文、ネットイースと網易有道、捜狐と捜狗/暢游など枚挙に暇がないが、分割後のサービスの独立発展と上場の道では、すでに多くの成功事例がある。
中国のテクノロジー/インターネット企業がこの手法に熱中しているのは、以下のいくつかの主な原因がある
①サブサービスの分割はより健全なインセンティブメカニズムを意味し、サービスの革新発展に有利。
ビジネスが成熟した巨大企業だけがいくつかの将来性のあるイノベーティブなビジネスを分割することを選択することは容易にわかるが、これは巨大企業が分配できる核心的な利益に大きく依存している。実際、株式とオプションは非常に限られている。
日進月歩のテクノロジーインターネット業界では、人材のスカウト競争が激しく、サービスを分割して子会社を設立し、管理チームと重要な従業員に対してより大きな株式インセンティブ戦略を打ち出し、従業員から株主への役割転換を実現させ、仕事の積極性を高め、業績の持続的な向上を促進する。これは人材を引き留め、インセンティブする良い一歩である。
例えば、捜狐は2010年に捜狗オンライン検索サービスを分割して子会社を設立すると発表した。これにより、元捜狐CTOで捜狗責任者だった王小川氏がCEOを務めた際、張朝陽氏は「今回の事業戦略再編は捜狗チームに良いインセンティブを与え、捜狗の業績とチームが直接関連するようになる」と直言していた。
②サービスを分割・解体することは、企業経営者のサービスによって定められた発展の限界を突破し、より大きな市場成長の余地を得ることができる。
アリババ集団が支付宝を分割してアントフィナンシャルを設立したことを例にとると、アリババ集団の張勇董事局主席CEOは支付宝を過度に分割するロジックを分析している。分割しなければ、支付宝はせいぜい淘宝の中の大きな部門であり、解決するのは淘宝内部の問題である。分割後、支付宝がもたらした市場でのチャンスは、元の場面では見られないものであることは間違いない。
分割前は支付宝は淘汰系ショッピングの決済手段の需要を担っていたが、分割後は決済に加えて資産運用、保険、日常的な支払い、バーチャルクレジットカードなどのより多元的な金融サービスが拡大した。
京東物流も企業物流として間違いなく成功した。京東ECの評判の半分を支えたと言っても過言ではないだろうが、物流企業の視点から見れば、京東物流は依然として閉鎖的で、その目論見書によると、現在、京東物流の総注文の半数以上は依然として京東商城からのもので、注文量も順豊、通達系を下回っている。
これは、京東集団から独立して上場することは、京東物流が開放に向かい、企業物流から物流企業へと脱皮することを意味し、このようにしてこそ、より広い市場でより多くの価値を深耕することができることを側面から実証している。
③分割後のサブサービスは独立した評価システムを持つことができ、それによってより合理的な市場評価と資金調達することができ、会社の戦略的焦点化にも有利。
会社内の1つの事業部門と比較して、分割して新会社を設立は情報の非対称性を減らし、市場に子会社の事業状況と成長見通しをより十分に認識させ、それによってより合理的な評価と資金調達をもたらすことができる。分割は同時に子会社をある程度サービス部門間の内部摩擦から切り離し、戦略と資源をより焦点を合わせ、製品やサービスの成長により有利にする。
例えば、新浪董事長兼CEO微博董事長の曹国偉氏は2014年の微博上場当初、微博を分割した理由について、
「微博が独立上場後、独立した評価システムができたので、新浪は手を広げて新浪網の発展を再計画することができる」
と説明した。
この3つの原因はいずれも中国国内のテクノロジーインターネット企業が分割に傾く主観的な意思を多かれ少なかれ推進しており、近年客観的な環境もますます分割に有利になっている。
2019年12月、中国証券監督管理委員会は「上場企業の分割所属子会社の国内上場試行若干規定」を正式に発表し、企業のA株分割上場の最後の障害を取り除き、環境がますます緩和され、より多くの企業の分割上場に道を開いた。
もちろん、分割にもいくつかの欠点がある。例えば、親会社の株価に不利だ。京東物流の上場募集が盛んになり、取引開始が大幅に上昇すると同時に、京東集団の株価はやや下落し、今年2月の高値から33%も下落した。これは、分割サービスが親会社にとって「損失」となっているからだ。
中国が分割上場で成功する中、米国のFAANGはなぜ微動だにしないのか
分割上場は企業にとってほとんどの場合メリットがデメリットより大きいが、米国のテクノロジーインターネット大手5社であるFAANG「Facebook、Apple、Amazon、Netflix、Google(及び親会社Alphabet)」はあまり興味を示さず、むしろM&Aの単独拡大戦略を維持しているのはなぜだろうか。
例えばFacebookは2020年にアニメーションGIFのGiphy、コンピュータビジョンのScape Technologies、ディープラーニングのAtlas ML、CRMスタートアップのKustomerを相次いで買収し、インドや東南アジア地域にも多くの企業に投資している。
一方、これはFAANGの各サービスの関連性がより強く、主要サービス分野から離れて行うサービス革新はほとんどないことに依存している。もしあれば、往々にして分割を選択する。例えばGoogleは2016年に無人運転サービスを分割してwaymoを設立し、独立運営している。
その上で、FANNGはM&Aへの投資や社内イノベーションにかかわらず、ほとんどの場合、メインビジネスにサービス強化の道を選んでいる。これも先ほど述べたように、メインビジネスがある雪道をより湿らせ、より大きな雪玉を転がすことに注力している。
Appleを例にとると、ハードウェアからソフトウェア、そして近年急速に台頭している音楽映像コンテンツなどのサービスサービスに至るが、これらはすべてアップルのスマホとパソコンサービスを中心にしており、ハードウェア+ソフトウェア+サービスのエコプレーを構築することで、より多くの利益を創出すると同時に、Appleのスマホ、パソコンなどのコアサービスのために堀を築いている。
2020年にアップルはエッジAI、音声アシスタント、コンピュータビジョンなどの5社を買収したが、これは依然としてアップルの主要サービス製品とサービス能力を強化するためだ。
例えば、買収したVoysisは、スマートフォンの対話インタフェース、特に自然言語対話の開発に成功している。これにより、AppleのSiri音声アシスタントを強化することができる。例えば、Appleが昨年末に2億ドルをかけて買収したXnor.aiは、スマートフォンやドローンなどのハードウェア機器のAI配備効率の向上に注力しており、Apple製品のAI能力の向上をより効果的に支援することができる。
これに対して、企業の分割、特に大手企業は利益関係の分割に相当し、主サービスと革新サービスの結びつきが緊密な環境の下で、これは大手企業の総合的な優位性とシナジー効果を弱めることになる。
これは主に親会社が被った「損失」に表れている。
例えば2014年9月にeBayがPayPalを分割し、その1年後にPayPalが時価500億ドルで上場し、2019年には時価総額が1100億ドルに成長した。一方、親会社のeBayはアマゾンとの競争で弱体化しており、2019年同期の時価総額もPayPalの3分の1にとどまっている。
そのため、eBayが半年以上にわたって妨害され、2015年のホリデーシーズンの販売ピークを逃し、将来の成長戦略を混同してしまったのは、この分割の前後への準備が原因だという声もある。
これは実は中国とアメリカのインターネット企業がサービスを分割する際の発展計画に対する大きな違いを切り離すことができない。
アリババとAlipay、eBayとPayPalの2つの事例の属する分野は非常に類似しているが、分割後の結果は全く異なっている。なぜなら、米国のインターネット企業は分割後、往々にして関連性がなくなり、ほとんど袂を分かつからだ。PayPalとeBayが分割された後、5年間の運用契約を結んでいたが、わずか4年後にeBayはPayPalとの提携を終了すると発表した。
逆に、中国のインターネット企業はサービスを分割後もできるだけシナジー効果とグループ全体の発展の状態を維持しており、親会社は子サービスにより多くの柔軟性と独立性を与えるだけでなく、あるべきプラットフォーム、資源、技術、ルートないし人材サポートなどの面でもケチケチするわけではなく、子サービスのより良い成長と発展を後押ししている。アリババとアントフィナンシャルは最も直観的な例だ。
一方、アメリカが長年リードして発展してきた資本市場の構造はより完全であり、企業のインセンティブ制度はより合理的であり、ほとんどの場合、サービスを分割する必要がなく、人材チームにインセンティブを働かせ、維持することができる。
簡単に言えば、中国の上場企業のインセンティブのツールは依然として比較的単一であり、ストックオプションと制限性株式に限られているのに比べて、アメリカの同業者はすでにより多くの花を咲かせている。Googleを例にとると、取締役会報酬委員会は、オプション、制限付き株式、制限付き株式単位、株式付加価値権、新株予約権などのインセンティブツールを採用することができる。
実際、Googleは2012年に「従業員の株式インセンティブが経営陣の支配権を希薄化する」という問題を解決するためにC株を発明、つまり、投票権を含まない株式は、1つの投票権を含むA類株式や10つの投票権を含むB類株式と区別され、グーグルが従業員にインセンティブを与える主要な株式タイプとなった。この手法はFacebookも学び、従業員を効果的にインセンティブを働かせると同時に、経営陣の支配権を強固にする効果的な方法となった。
一家独自拡大路線をチョイスしても全く問題がないわけではなく、雪玉がますます大きくなって独占をもたらし、政府からの独占禁止圧力はずっとアメリカ大手企業の分割をもたらす主な要因となる。
2020年10月、米国議会は、google、Apple、Facebook及びAmazonの4大テクノロジー大手に対する独占禁止調査報告書を公表し、16ヶ月の調査を経た440ページに及ぶこの報告書において、4大大手が基幹サービス分野において「独占権」を有し、市場における主導的地位を濫用していると認定し、独占禁止法を広く改正することを提案した。
これは間違いなく、FAANGは主観と客観の2つの角度から見てもサービスを分割する要求がないにもかかわらず、遠くない未来において、FAANGは依然として独占禁止政策によって分割される苦境に直面しており、これはまさに米国のテクノロジー大手の運命の1種の循環であることを意味している。
総論
総じて見れば、サービスを分離して独立運営して上場を発展させるか、あるいは絶えずM&Aして親会社を大きくするかにかかわらず、いずれも長所もあれば欠陥もあるが、優劣の区別はない。
多くの場合、これは実際には企業が異なる環境、異なる時期、異なる状態の下で異なる選択をしただけ。
中国とアメリカのテクノロジーインターネット企業は発展計画の面でも明らかな違いがあり、一言でまとめると、中国のテクノロジーインターネット企業は種子を多く撒き、百花斉放の苗場を育成することを好むが、米国のテクノロジーインターネット企業は肥料を積み上げ、太く茂った大木を植える傾向があるということだ。
終わりに
吉川真人と申します。10年前に北京に留学した際に中国でいつか事業をしてやる！と心に決め、現在は中国のシリコンバレーと呼ばれる深センで中古ブランド品流通のデジタル化事業を中国人のパートナーたちと経営しています。
深センは良くも悪くも仕事以外にやることが特にない大都市なので、時間を見つけては中国のテックニュースや最新の現地の事件を調べてはTwitterやnoteで配信しています。日本にあまり出回らない内容を配信しているので、ぜひnoteのマガジンの登録やTwitterのフォローをお願いします。
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