【介入効果の実証分析🌏】「日本の為替介入の分析」：経済論文解説 No.21 2023/08/18
Introduction：卒業論文は早めに仕上げたい💛
私もいよいよ卒業論文の執筆に
取りかかる時期がやって参りました👍
何事もアウトプット前提のインプットが
大事であると、noteで毎日発信してきました
これは、どのような内容で
あっても当てはまります👍
論文を一概に読んでも
記憶に残っていなかったり
大切な観点を忘れてしまっていたりしたら
卒業論文の進捗は滞ってしまうと思います
だからこそ、この「note」をフル活用して
卒業論文を1％でも
完成に向けて進めていきたいと思います
私の卒論執筆への軌跡を
どうぞご愛読ください📖
今回の参考文献📚
今回、読み進めていく論文は
こちらのURLになります👍
『日本の為替介入の分析』 伊藤隆敏・著
経済研究 Vol.54 No.2 Apr. 2003
前回の内容📖
為替介入政策の効果分析🔥
介入日前後の為替レート変化ならびに介入効果の数量分析に対して実証分析を行うことにします
まず、介入がどのような局面で行われたかを、介入の意図の分類（直前の円安・円高の方向と、円売りか円買いかの違い） に従って分類し、それぞれについての、成功、失敗の確率を計算することになります
これは、介入が実際に行われた日だけを
ピックアップする分析となります
なお、すべての日をサンプルとする回帰分析は、 次の第５節で行われていますので
後日解説したいと思います
先行研究で取り上げられていた第4.1表パネル Aでは、円売り・ドル買い介入の効果を検証いることがわかります
この分析のインプリケーションとしては
以下の通りであると述べられています
直前が円高の場合に円売り介入により
反転（または安定化）を目指す「風に逆らう」場合（該当、19 日）には、超短期における
成功率は、５０％を若干下回るものの、短期、長期では、成功率は５０％を超えていました👏🏻
特に長期的には、円高阻止の円売り介入は
非常に効果的であったという解釈ができるとまとめられています📝
一方、円売り介入を、押し上げ介入として行う場合には、超短期では成功率は、３０％程度、短期では一転して、６０％程度の成功率となっているとのことです
ただし、長期は該当するサンプルが少なく
確定的なことはいえないことは把握しておきましょう
続いて、第4.1表パネルBでは円買い・ドル売り介入の効果について分析されています
直近、 円安のときに、反転（または安定化）を狙った円買い介入は、５０％を超える成功を収めていることがわかります
しかし、短期、長期では、この成功率はむしろ下落しているという点をしっかり読み取る必要があるように思います
この点で、円売り・ ドル買いの介入よりも
持続性はないということになるのです😇
これは、外貨売りの場合には、自国通貨売りにはない、外貨準備の制約があるからかもしれない、という観点も非常に大切になります
ただし、日本のように十分な外貨準備があるときに、このような制約が実際に懸念されているかどうかは議論の余地がたくさんありそうですよね💦
押し上げ介入としての、円買い（＝円安是正）の場合には、超短期において成功率は５０％を超えています
ただし、短期、長期は十分なサンプルが得られなかったと述べられています
今回、私が実施する実証分析は、パネルBのような実証分析の手法ならびに考察を参考にしていくと思いますので、このあたりの議論をしっかりと理解していきたいです🔥
第4-1表パネル C において、パネルAとパネルBから、成功率の計算をしています
為替介入成功確率の分析より得た結論🌟
ここまでの議論をまとめると、以下のような
結論を導くことができると言えます
①為替介入は総じて効果的であったこと
特に、円高阻止のための円売り介入は
長期的にも効果が見られ成功していたと
評価することができます
その一方で円安阻止のためのドル売り介入は、短期的には成功するものの長期的な反転を促す成功率はあまり高くないことが判明しました
上記の一文は、私の卒業論文執筆において
絶対に取り入れることになると思います🥰
②成功の基準を若干緩和した安定化or駄目押し介入の場合には、成功率が７０％を超えるケースが大半であること
③反転介入は難しいが、押し上げ介入は、市場のモメンタムを利用するので 成功しやすい、という「通説」があるが、この通説は、ここでの分析では、支持されなかったこと📝
これらの3つの結論や先行研究の見解を踏まえて、私もいろいろな意見を考察できるように
努めていきたいと思います🔥
また、4.1表パネル C では、為替介入政策の
成功の確率を、介入方向と介入直前の円ドル
レートの動きからまとめて、確率の計算を
実施していますので、一緒に確認しましょう
円安傾向に対して「風に逆らう」介入を
行なった場合、超短期でみると（該当日数、19日）安定化基準では９０％の成功
反転基準では５３％の成功となりました
続いて、円安傾向が続いた後、円高に反転
その円高が定着するように、「風に乗る」介入を行なった場合を確認します📝
超短期では（該当日数13 日）押上げ基準でも、駄目押し基準でも成功率は６２％でした🤔
一方、円高が進行しているときに「風に逆らう」介入を行なった場合、超短期では（該当日数、119 日）、反転に成功が４５％、円滑化に成功が７０％であったとまとめられています
また、円高の進行が反転し、円安に転じた後の「風に乗る」介入の場合、超短期では（該当日数49 日）押上げ成功が２２％
駄目押し成功が３９％とあまり振るわなかったという考察がみえてきます😵
上記の議論を整理すると
「風に逆らう」介入の多くは、円売りの場合も円買いの場合も、少なくとも「円滑化」には、成功していることがわかります
その上約半数は「反転」にも成功しているという点で有効な為替介入であったと言えるのです
すなわち為替が、急激に変動しているときに、通貨当局が介入によりその動きを牽制するということは、有意義な介入政策であることが言えるのではないでしょうか？💖
その一方で、「風に乗る」介入のうち
円買い・ドル売りの場合には、押上げでも
駄目押しでも成功率が６０％をこえるものの
円売り・ドル買いの場合には押上げ基準でも
駄目押し基準でも５０％に満たしません😅
これは「風に乗る」介入のほうが「風に逆らう」介入よりも効果があるという、通説とは異なる結果であると認識せざるを得ないようです
ただし、これまでの議論に基づく結果は
日次のデータによるもので、効果も数時間から 20時間の範囲で考察しています
ただし、前回の投稿でも確認したように
介入の効果は、短期的であり、中長期的には、ファンダメンタルズにより為替レートが決まる、という理論も存在します☺️
また、このような理論を支持する
経済学者もおられると思います
ただし、市場関係者のなかには、一度為替介入が実施されると、その後介入が無くとも
マーケットに対する「介入警戒感」が残り
為替レートへの期待を通じてその政策効果が
持続すると考えている人も多いように思います
そこでこの先行研究では、介入効果を介入前3日間と介入後3日間と比較することで、この問いに判断していることが述べられています
その3日の期間による結果は、日次の結果と
多少異なる点も非常に興味深いですよね👍
より詳細に数値を見ると円滑化の成功率は
日次の場合に比べて、相対的に上昇していることがわかります
そして、反転の成功率は、円買い介入ではやや低下するものの、円売り介入ではやや上昇することがわかります
押上げ介入、駄目押し介入の成功率は
円買い介入の場合で下落し、円売り介入で上昇するというインプリケーションが得られているように思います
私が分析対象とするのは、円買い介入ですので「期間」によってどのような効果があり、どの観点から「成功」とみなすのか、ということをしっかり議論していく必要があると再認識いたしました💝
以上の表を一枚に集約したのが
パネルCのようになります📝
このような、成功確率の計算は、Humpage(1999)の手法と似ている。Humpageではさらに、Probit モデルを構築して為替介入政策の成功の確率を高めるような、要因の分析を行っているとのことです📝
日米同時介入の効果🌏
日本の介入に加えて、アメリカが同時に介入すると、効果が大きいということは為替介入政策の分析において「通説」となっています
以下では、本投稿にわたって言及してきたような、為替介入政策の成功の確率について
日米同時介入に限って、検討することにします
第4-2表に、この分析から得られた結果が
まとめられていますので、一緒に確認していきましょう
まずアメリカの1990 年代のドル･円への介入は、単独で行われたことはなく、アメリカの金融当局による介入のあった日には、日本の金融当局による介入もあったことが事実です🥺
そこで、日米同時介入について
成功確率などを考察することにします
しかしこの分析対象となるサンプルは非常に
少ないので一般的なことはいえません💦
確かに同時介入の成功率は、概して高いです👍
ただし、例外は、介入前が円安傾向のときで、さらに円安になるような押し上げ介入を行ったときになります
これは、過去6回の介入のうち2回しか成功していないという事実に基づきます
しかし、判断基準を「少なくとも円高に揺れ戻さないという駄目押し介入」とすると
50％の成功確率まで高まります🔥
加えてそれ以外の場合には、いずれも、50％以上の成功確率を持っていたということが読み取れますね👍
本日の解説は、ここまでとします
このような歴史や先行研究をしっかり理解した上で、卒業論文執筆に取り組んでいきたいです
今回、私が卒業論文執筆において取り上げる
24年ぶりの「円安是正」介入は本当にレアな経済政策
ということを再認識できたような気がします💖
私の研究テーマについて🔖
私は「為替介入の実証分析」をテーマに
卒業論文を執筆しようと考えています📝
日本経済を考えたときに、為替レートによって
貿易取引や経常収支が変化したり
株や証券、債権といった金融資産の収益率が
変化したりと日本経済と為替レートとは
切っても切れない縁があるのです💝
（円💴だけに･･･）
経済ショックによって
為替レートが変化すると
その影響は私たちの生活に大きく影響します
だからこそ、為替レートの安定性を
担保するような為替介入はマクロ経済政策に
おいても非常に重要な意義を持っていると
推測しています
決して学部生が楽して執筆できる
簡単なテーマを選択しているわけでは無いと信じています
ただ、この卒業論文をやり切ることが
私の学生生活の集大成となることは事実なので
最後までコツコツと取り組んで参ります🔥
本日の解説は、以上とします📝
今後も経済学理論集ならびに
社会課題に対する経済学的視点による説明など
有意義な内容を発信できるように
努めてまいりますので
今後とも宜しくお願いします🥺
マガジンのご紹介🔔
こちらのマガジンにて
卒業論文執筆への軌跡
エッセンシャル経済学理論集、ならびに
【国際経済学🌏】の基礎理論をまとめています
今後、さらにコンテンツを拡充できるように努めて参りますので
今後とも何卒よろしくお願い申し上げます📚
最後までご愛読いただき誠に有難うございました！
あくまで、私の見解や思ったことを
まとめさせていただいてますが
その点に関しまして、ご了承ください🙏
この投稿をみてくださった方が
ほんの小さな事でも学びがあった！
考え方の引き出しが増えた！
読書から学べることが多い！
などなど、プラスの収穫があったのであれば
大変嬉しく思いますし、投稿作成の冥利に尽きます！！
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フォロー＆シェアをお願いしたいです👍
今後とも何卒よろしくお願いいたします！
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