#43 セコイアキャピタルの発表とVCによるIPOの新しい考え方
世界で最も影響力のあるベンチャーキャピタルファンドであるセコイアキャピタルから先週重要な発表がありました。簡単にいうと、彼らのすべてのファンドの親ファンドとなる「The Sequoia Fund」を設立、従来のクローズエンド型のファンドストラクチャーを捨て、オープンエンド型のファンド（エバーグリーン・ファンドとも言われる）に移行するということです。これにより、他の殆どのベンチャーキャピタルファンドとは異なり、10年というファンドの存続期間に制限されなくなるため、投資先をより長く保有することができるようになります。このディスラプティブな試みには多くの意味がありますが、私はこの「投資先をより長く保有できる」という点が特に興味深いと考えています。
多くの場合、ベンチャーキャピタルファンドは、投資先が上場するとすぐに持分を売却します。1～2年保有することもありますが、多くの場合、ロックアップ期間が終わればすぐに売却します。このため、IPOは「ゴール」だと考えられる場合も多いです。しかし、それは本当にゴールなのでしょうか？もしそうなら、それは誰のゴールなのでしょうか？
ベンチャーキャピタルファンドがIPO直後に持分を売却するのには、いくつかの理由があります。まず、彼らは自分たちのファンドに出資している投資家、つまりLPに対して受託者責任（fiduciary duty）を負っており、投資家にお金を返さないといけないプレッシャーがあります。特にアーリステージの投資家は、最初の投資からIPOまで5年、10年もの時間がかかるため、IPOのあとにすぐに投資リターンを実現する必要があります。もう1つの理由は、ベンチャーキャピタルファンドの構造上の問題にあります。先ほども少し触れましたが、ほとんどのベンチャーキャピタルファンドは10年という寿命があり、10年以内にファンドをクローズしなければなりません（ただ、1〜2年延長することが多い）。そのため、投資を長く続けたくても、構造上それができないのです。また、単純に殆どのベンチャーキャピタルは公開市場での投資経験が少ないというのも理由の一つです。
しかし、投資を受ける会社側から見れば、IPOは非公開市場（プライベートマーケット）から公開市場（パブリックマーケット）に会社の居場所を移す、大きなマイルストーンに過ぎません。公開市場に移っても、その会社のビジョン、製品、サービス、顧客、取引先などの重要な要素に変化はありません。それは、その会社がさらに成長し、社会により大きなインパクトを与えるための重要なステップに過ぎないのです。IPOというのは、投資家であるベンチャーキャピタルファンドのゴールになるかもしれませんが、投資を受ける会社にとっては大きなマイルストーンに過ぎないのです。
実際、非公開市場で成功した会社が、公開市場に移ってさらなる成長を遂げた例はいくらでもあります。例えば、シリコンバレーを拠点とする著名なVCファンドのひとつであるファウンデーションキャピタルは、Pitchbookのデータによると、1999年に1株あたり約3ドルでNetflixに投資しました。その後Netflixは2002年に1株あたり15ドルでIPOを果たしています。5倍というリターンは、決して悪いものではありません。しかし、2021年10月29日現在、Netflixの株価は約690ドル、つまりIPO価格の46倍で取引されています。IRRの観点から見ても、19％対28％と、より魅力的なのです。セコイアキャピタルの発表にも出てくるSquareも良い例の一つです。2015年のIPO時の時価総額は約2,900億円でした。その5年後、Squareは8兆6千億円に成長し、現在では11兆7千億円以上の価値そ持ちます。つまり、IPOしてからの6年間、企業価値が40倍以上もアップしたのです。
非公開市場に特化していた投資家であるベンチャーキャピタルも、これからは公開市場でも継続して投資先会社を支援していく時代になります。タイガー・グローバルのような公開市場の投資家が非公開市場でも活発に投資活動を行なっているように、既に逆の方向からは活発な動きが起きています。すべての公開市場の投資家が非公開市場に降りてきているわけではないのと同様に、すべてのベンチャーキャピタルファンドが公開市場でも活躍するようになるとは思いませんが、ある程度規模を持つ後期ステージでの投資を行う一部のファンドは公開市場に活動の場を広げていくでしょう。セコイアの他にも、いくつかのベンチャーキャピタルファンドが既に同様の動きを考えています。今後、この動きは加速し続け、非公開市場と公開市場の境界がさらに曖昧になっていくのではないかと思います。
References:
・The Sequoia Fund: Patient Capital for Building Enduring Companies - https://medium.com/sequoia-capital/the-sequoia-fund-patient-capital-for-building-enduring-companies-9ed7bcd6c7da
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