今週の経済・金融解説と来週のポイント
今週の経済・金融振り返り
米国 6月の雇用者数の伸びは好調
今週は、6月の雇用統計に注目が集まり、第2四半期の実質GDP成長率については、いくつかの推定値がマイナスに転じたことで、景気後退への懸念が強まりました。
実質GDP成長率は第1四半期に低下し、2四半期連続の低下はテクニカル・リセッションの定義を満たすのに十分と思われます。
第2四半期の実質GDP成長率が前期比で低下することは今のところは不透明ですが、さらに先のことを考えると、2023年に穏やかな景気後退が起こる可能性は高いと想定されます。
というのも、もし雇用者数の伸びが下振れした場合、失業率の上昇と経済活動の低下が、現在、市場で予想しているよりも前倒しされ、経済が本格的な景気後退に向かうという証拠が強化されることになるからです。
それどころか、6月の雇用統計は上方へのサプライズとなり、非農業部門雇用者数は37.2万人増となり、市場予想を上回りました。
過去2ヶ月間の正味7.4万人の下方修正を含めても、過去3ヶ月間の平均雇用増加数は37万5千人となり、この好調なペースは、景気後退と一致するものではありません。
6月の雇用は広範に渡っており、主要部門の中で唯一、公共部門がマイナスとなりました。
家計調査も同様に明るい材料となり、失業率は3.6％と、パンデミック直前に記録した50年ぶりの低水準3.5％に近い水準で安定的に推移しています。
労働力人口が予想より弱く、近いうちに労働市場が大きく緩むことはなさそうですが、しかし、所得の伸びが緩やかであることから、労働市場もこれ以上引き締まることはなさそうです。
平均時給は月間で0.3％上昇し、前年比では5.1%の上昇となり、5月の5.3%の上昇よりやや軟調な結果となりました。
FRBは、賃金上昇ペースが遅くなることを歓迎するのは確かです。
今週、6月14-15日のFOMCの議事録が公開されました。
議事録の主な内容は、高騰するインフレを抑制するためにFF金利を75bp引き上げるという決定について、参加者が概ね納得しているというものでした。
消費者物価指数（CPI）が予想以上に上昇したことに加え、長期的なインフレ期待値が予想外に上昇したことが、複数の政策立案者に注意を促しました。
長期的なインフレ期待が固定されず、上昇に転じれば、ソフトランディングの達成はさらに困難になります。
また、FOMC関係者は、インフレ見通しに対するリスクは上方へ偏っていると指摘しました。この数週間の低調な賃金上昇と商品価格の下落を踏まえて、FOMC参加者がこの見方を見直す可能性はないかとの疑問も残ります。
パウエルFRB議長は6月のFOMCの記者会見で、JOLTS労働調査で測定される求人数が非常に高い水準にあることを、ジリジリと熱くなった労働市場が冷却を必要としている証拠だと述べています。
5月のJOLTS労働調査は、産業界の雇用者数の増加ペースが依然堅調であるにもかかわらず、雇用主が雇用計画を縮小し始めた可能性を示す最初の兆候を示しました。
5月の総求人数は42.7万人減少しました。
1,130万人台という求人数は、最近の水準と比較するとまだ高水準ですが、前月比では2020年春の新型コロナによる減少以来の大きな落ち込みとなりました。
さらに、離職率は前月の3.0％から2.8％に低下しており、労働者は雇用市場の見通しについてやや不安を感じ始めている模様です。
解雇者数はやや増加し、5月中に7.7万人増となりました。ただし、失業者1人当たりの求人数は1.9人であり、労働市場が極めてタイトであることを示しています。
今週の経済指標から得られる教訓は、「減速と景気後退は同じではない」ということです。
現在、経済成長は確かに鈍化しているように見え、6月のISMサービス指数は55.3に低下し、2年ぶりの低水準となりました。
足元の景況感が堅調に推移する一方、先行きの新規受注は減少しましたが、サービス部門は拡大を示す水準にとどまっています。
製造業の先行指標はあまり良くなく、ISM製造業景況指数の新規受注を示す指数は、最近、縮小域に入っています。
インフレが消費者の購買力を低下させ、新型コロナウィルスのリスクが低下してサービス需要が顕在化したため、商品に対する支出が鈍化したことを考えれば、両者の乖離は理にかなっているといえるでしょう。
輸入のペースが鈍化していることも、財貨支出の減速を反映しています。
4月に減少した輸入総額は、5月にはわずか0.6%の増加にとどまり、輸出は1.2％増と小幅な伸びとなっています。
全体では、貿易赤字は855億ドルに縮小し、この6ヵ月で最も小さな赤字となりました。
国内需要の低迷が続く中、輸入のペースはさらに緩やかになるものと思われます。
カナダ 経済の見通しに見られるいくつかの亀裂
先週は、カナダ経済に関する圧倒的なニュースがあり、2022年後半から2023年にかけての成長鈍化を予感させるものでした。
6月の労働市場は、市場予想を大きく裏切る結果となりなっています。
カナダの雇用は先月、予想外に4.32万人減少し、その詳細は、全体の減少がフルタイム雇用の4000人減とパートタイム雇用の3.91万人減に分かれたことを示しています。
また、失業率はさらに低下し、4.9％となり、1970年代半ばまで遡って過去最低の水準となりました。
また、カナダ銀行が発表した第2四半期の企業業績見通し調査では、売上高過去最高値が第1四半期の+42から第2四半期は+48に上昇し、4-6月期はまずまずの成長ペースを示唆する一方で、将来の売上高が第1四半期の-11から第2四半期は-26とさらに減少し、今後の成長鈍化が示唆されました。
さらに、約78％の企業が今後2年間のインフレ率が3％を超えると回答しており、利上げが続くことを示唆しています。
6月初旬以降の原油価格の下落も、今後数四半期のカナダの所得と成長の見通しに重くのしかかる可能性があります。
カナダのGDP成長率が崩壊するとは想定されませんが、特に米国が2023年に穏やかな景気後退に陥るとさう定されることから、時間の経過とともに鈍化すると想定されます。
豪 RBA、50bpの追加利上げを実施
金融政策面では、オーストラリア準備銀行（RBA）は7月の会合で、6月の同規模の利上げに続き、50bpの引き上げを行い、キャッシュレートを1.35%に設定しました。
声明文は、それなりにバランスのとれたトーンになっていました。
RBAは、グローバルおよびローカルな要因が物価上昇圧力に寄与しているものの、CPIインフレ率は今年後半にピークに達し、来年には2％から3％の範囲に低下すると予想しており、中期的なインフレ期待は依然として十分に固定されていると述べました。
また、RBAは、最近の家計消費の傾向はポジティブであるとしながらも、消費者の見通しを取り巻くいくつかの不確実性が残っていると指摘しています。
実質所得を圧迫する物価上昇、金利上昇、住宅価格の下落は潜在的なマイナス要因ですが、家計貯蓄の水準が依然として高いことが支援材料になると思われます。
また、RBAは「今後数ヶ月の間にオーストラリアの金融情勢を正常化する過程でさらなるステップを踏むことを期待する」としながらも、「将来の利上げの規模とタイミングは、入ってくるデータとインフレと労働市場の.通しに対する評価によって導かれる」と述べています。
RBAのコメントを踏まえると、8月にあと1回50bpの利上げを行い、その後の会合で25bp刻みの小さな利上げに戻すか、あるいは一時的に利上げを停止するという見通しに変更はなさそうです。
金利動向 イールドカーブは景気後退を示唆
今週は予想を上回る強い指標データが相次ぎ、国債利回りは全体で上昇しました。6月のISMサービス指数はそれなりに好調に推移し、5月の雇用者数は4月より減少したものの、高い水準を維持しています。
現時点では、2年債利回りは7月1日終値比で25bps以上、10年債利回りは20bps近く上昇しています。昨日の米国債券市場終了時の2年債利回りは3.12%、10年債利回りは3.08%となり、イールドカーブは現在、緩やかに反転しています。
イールドカーブの反転は、しばしば景気後退の兆候を示すことがあります。
上のグラフに示すように、過去数十年の間、10年債利回りが2年債利回りを下回ったときは、たとえ小幅で短期間であっても、必ず不況に見舞われています。
イールドカーブの反転は、経済活動が弱まるにつれ、FRBがいずれ金融緩和を行う必要があると市場参加者が考えていることを示します。
さらに信頼性の高い不況指標として、1950年代半ばまで遡る全てのサイクルにおいて、FF金利が前のサイクルの10年物国債利回りの安値を超えた後、平均して17ヶ月後までにリセッションが発生しています。
下のグラフが示すように、2020年8月上旬に10年債利回りは約0.50％まで低下しました。
FOMCは、2020年3月にFF金利の目標レンジを0.00%～0.25%に引き下げ、2022年3月まで維持しました。
今年5月、FOMCでFF金利の目標レンジが0.50%から0.75%に引き上げられ、実効FF金利は0.50%を突破しました。
もし、この不況指標が今後も信頼できるものであれば、2023年10月までに景気後退が起こる可能性が高いことになります。
6月18日付の米国経済の振り返りで、2023年半ばから緩やかに景気後退に陥ると想定していますが、それと整合することになります。
▼6月15日付の投稿はこちら
商品価格動向
ここ数週間、商品価格は急落しています。
コモディティ・リサーチ・ビューローの全商品指数は1週間で1.9％下落し、ブルームバーグの指標は同期間に1.6％下落しました。
この下落は広範囲に及び、銅から大豆油に至るまで主要な製品で下落が見られました。農業分野では、トウモロコシ、ココア、綿花、小麦の作物価格が5月上旬から2桁の下落率となっています。
米国産原油の指標となるウェスト・テキサス・インターミディエイト（WTI）オイルが週明けに5月以来初めて1バレル100ドルを割り込み、米国内の天然ガス価格も6月初旬から約30％下落しました。
アルミニウム、銅、木材などの建材のスポット価格も5月上旬から20％近く、あるいはそれ以上暴落しています。
この商品価格下落の背景には、遠くない将来に景気後退が起こるという懸念が広がり、市場の後退に拍車をかけています。
この下落の前には、商品価格は猛烈な勢いで上昇していました。
世界的な需要が回復しつつある中、パンデミックによる操業停止と米国全土の干ばつにより、商品供給が制限されました。
また、世界有数の穀物輸出国であるウクライナでの戦争と、それに伴うロシアへの制裁が、価格上昇傾向に火をつけ、同時に、投資家はインフレをヘッジするためにコモディティに資金を投入しました。
最近では、需要が減速するとの見方から、市場の関心はコモディティから遠ざかっているように思われます。
数十年来の高インフレに直面し、個人消費と企業の投資支出は軟化しています。ファンダメンタルズの悪化にともない、多くのアナリストが見通しを下方修正し、米国経済が来年半ばから緩やかな景気後退に陥ると予想しています。
成長への懸念に加え、世界各地で予想を上回る降雨により農業セクターの生育状況が改善し、今夏の作物収量の見通しも上向きになっています。
エネルギー面では、テキサス州の主要な天然ガス輸出施設で発生した火災で米国内供給が増加し、住宅ローン金利の上昇により建設資材の需要が落ち込んでいます。
商品価格の劇的な変動は、今後数ヶ月の間に消費者物価にいくらかの緩和をもたらすと想定され、消費者物価指数のエネルギー成分は、月次ベースで早ければ7月にも減少すると思われます。
ガソリン価格は、すでに頭打ちの兆しを見せており、エネルギーの減速は農業にも波及し、今年後半の食料価格の上昇に下押し圧力となります。
コモディティはピークを迎えたかもしれませんが、しばらくは高水準の価格が続くと思われます。
来週の主要イベントとポイント
英国 GDP：7月13日（水）
来週発表される英国の5月GDP統計は、電力・エネルギー価格の高騰がどの程度経済を圧迫しているのかについて、一定の示唆を与えるものと思われます。
英国のGDPは3月、4月ともに前月比で減少しましたが、4月の前月比0.3%の減少は技術的な要因もあり重なり落ち込みました。
5月については、景気低迷が続くか、あるいは再び悪化する可能性を示唆する指標があり、英国5月の小売売上高は、4月の増加から反転し前月比0.5%減となり、より重要なのは英国サービス業PMIも5月に急低下しています。
コンセンサス予想では、5月のGDPは前月比でゼロ成長（0％）まで改善すると予想されています。
しかし、経済指標からは5月のGDPは再び下落する危険性を示唆しており、5月のGDPが停滞した場合、第2四半期は全体として経済が縮小する方向となります。
その結果、インフレ率の大幅な上昇にもかかわらず、BOEは、他の主要な中央銀行のような大規模な利上げに移行するのではなく、25bp刻みの政策金利の引き上げを継続すると予想されます。
米国 消費者物価指数：7月13日（水）
消費者物価は、パンデミックを通じて上昇を続け、5月の消費者物価指数は前月比で1.0％上昇し、上方修正に驚かされました。
この上昇は、前年同月比で8.6％の新高値に押し上げるのに十分で、物価上昇圧力の持続を懸念させるに十分なものでした。
この1ヶ月間は、ほとんど回復の兆しが見られず、6月の消費者物価指数は前月比1.1%上昇し、前年同月比は8.8%と40年ぶりの高水準になると予想されています。
6月が前年同月比のインフレ率のピークになる可能性もありますが、それは今後数カ月の商品価格の推移に大きく左右されると思われます。
インフレの緩和は進んでいるとは思われますが、6月の結果には現れないと思われます。
商品価格はピークを脱し、ここ数週間で顕著な下げに転じており、7月のエネルギー商品価格は低下すると思われます。
また、食料品価格もまもなく緩やかになると予想され、今回の商品価格の暴落以前から、食料関連商品の伸びはすでに横ばいとなっていました。
6月がピークになるとしても、9月までの数ヶ月間は非常に高いインフレ率が続くと思われます。
食品とエネルギーを除いたコア物価は前月比0.6％の上昇を見込んでいます。
コア商品価格は6月に上昇しましたが、その速度は緩やかである可能性が高く、コアサービス価格は過去数ヶ月の旅行価格の急激な上昇の後、少し落ち着くと想定され、一方、一次産品コストは、5月と同程度のペースで上昇する見込みです。
インフレ率の最終的な低下は緩やかであるため、コア価格は今後数ヶ月で0.5%程度上昇すると思われます。
カナダ カナダ中銀政策発表 ：7月13日（水）
カナダ中銀は来週金融政策決定を発表し、金融引き締めのペースをさらに加速させるとの見方が大勢を占めており、これは、4月と6月の金融政策決定会合で50bpsの利上げを行ったことに続くものです。
カナダ経済は、最近のいくつかの指標が今後の減速を示唆するものであったに もかかわらず、当面の間、堅調な成長軌道をたどっています。
カナダの雇用は6月に予想外に43,200人減少しましたが、4月の小売売上高とGDPは共に増加しています。
それでも、カナダ統計局の速報値では、5月のGDPは前月比0.2％減、カナダ銀行の第2四半期ビジネス展望調査では、将来の売上高バランスが-26に低下しています。
しかし、成長が鈍化する可能性があるのと同様に、インフレ圧力も急速に拡大しつつあるように思われます。
5月の消費者物価指数は前年比7.7%上昇のアップサイドサプライズとなり、コアCPIインフレ指標の中央値は4.9%に加速しました。
カナダ銀行は先月、必要であればより強力に行動する用意があると述べており、7月の会合で政策金利が75bps引き上げられ、2.25%になると予想されています。
市場参加者は、カナダ中銀が75bps刻みの利上げを継続するのか、それとも今後引き締めペースを緩めるのか、付属の声明文と中銀の最新の経済予測も注意深く観察することになります。
中国 GDP：7月15日（金）
来週発表される中国の第2四半期GDP報告書では、2022年上半期の経済的なつまずきが確認されると予想されています。
当局がゼロコロナ政策を堅持する中、上海をはじめとする中国のいくつかの地域では、特に第2四半期前半にロックダウンと規制が実施されました。
このような経済活動の停滞は、すでに月次の活動データおよびPMI調査にも反映されています。
また、四半期末にかけて規制はいくらか緩和されましたが、こうした混乱は第2四半期のGDPの急激な減速に反映される可能性が高いと思われます。
市場予想では第2四半期のGDPは前四半期比2.3%減とされています。
来週の月次活動データは、第2四半期末に向けた成長モメンタムのいくらかの改善を示唆するものと思われます。
6月の小売売上高は前年同月比0.4％増と予想され、5月の同6.7％減に比べれば改善された数値となる見込みです。
6月の鉱工業生産も5月の0.7％増から4.3％増になると予想されています。
米国 小売売上高：7月15日（金）
パンデミック中は財需要が大きく牽引してきましたが、物価の高止まりを受け、財支出は横ばいに転じています。
5月の小売売上高は0.3％減少し、同月のコア商品消費者物価の上昇分を調整すると、実質小売売上高は1.6％さらに大きく落ち込んだと推定されます。
6月のデータは少し改善の傾向が見えており、6月は小売売上高が前月比で0.9％増加したと予測されています。
しかし、前述の通り、財価格の上昇が続いていると予想されるため、物価上昇もまた、今回の名目販売額予測を押し上げる重要な要因であったと思われます。
インフレは売上高の名目的な見方を曇らせますが、小売データは商品消費がどのように推移しているかを示す重要な指標であり続けています。
自動車販売台数は、既報の自動車販売台数データに基づき、6月の総販売台数を適切に押し上げると思われます。
サプライチェーンは改善の兆しを見せていますが、供給がさらに改善するまでは、厳しい状況にあるこの分野の持続的な回復は望めないと見ています。
この夏も家計の財布の中身をサービスに向ける傾向が強まるため、財支出はトレンド通り減少すると予想され、商品需要の減少に伴い、小売店の在庫が過剰になる可能性が懸念されます。
しかし、確かに在庫は増加傾向にありますが、すぐにでも値引き、または急激な財安を引き起こすほど大きな過剰在庫の兆候はないと想定しています。
米国 鉱工業生産：7月13日（金）
6月の鉱工業生産は5月に続き0.1%の伸びと予想されています。
先月は127年間の記録の中で最も暖かい6月であったことから、公益事業が再び堅調に推移したものと思われます。
鉱業生産は過去8ヶ月連続で増加しており、6月も増加すると予想されます。
しかし、製造業は依然として厳しい状況が続いており、6月のISM製造業景況指数が示すように、需要は急速に減退しています。
新規受注は、2020年のロックダウンから抜け出して以来、初めて縮小領域に低下し、中小企業の設備投資計画の最近の引き下げに呼応しています。
材料費と借入コストの上昇を背景に製造業活動は鈍化すると思われますが、より持続的な成長軌道が保証されるかもしれないとも想定されます。
企業が必要とする資材や労働者を調達する能力が高まっているため、新規需要が減速し始めたとしても、記録的な量の受注残を切り崩す必要があり、当面の間、製造業の活動を支えるものと思われます。
これは、住宅や個人消費など、金利上昇の影響をより強く受けている他の経済分野と比較した場合、特に顕著です。
マーケットデータ
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