IPOまでの道のりと手引き①〜IPOまでのスケジュール概観〜
年末に連載の宣言をしてから3か月も経ってしまいました。。。申し訳ありません。
言い訳をさせていただくと、初の編著本『シェアリングエコノミーの法規制と実務』が3月にようやく完成したのですが、その最終詰め作業に追われていたのです。。
構想段階から含めると苦節2年以上。。錚々たる執筆者の方々にとても深い内容の論考を書いていただいているので、ご興味のある方は是非！
事務所の年度末ということもあって諸々バタバタしていて執筆が後回しになってしまいました。noteはもっとスピーディーに発信していかねばですね。第2回以降はコンスタントに発信していきたいと思います。
ということで、気を取り直して本題に。8000字超なので、お時間のある時につまみ食い的にでもよいのでご笑覧ください。
前回の年末の投稿はこちら。経緯も含めて記載していますのでまだ読んでいない方は是非ご一読ください。
まずは、第1回として、巷でよく耳にする、けど具体的に何がどうやってどんなスケジュールで進むのか五里霧中なイメージの強い「IPO準備中」の全体像から明らかにしたいと思います。
ここで、今後連載していく②〜⑥で出てくる個別の論点についても軽く触れながら、まずは流れを掴んでいただければと思います。
なお、本稿は、スタートアップが一般的に目指す、東証のグロース市場（旧東証マザーズ）へのIPOを前提として記載することとします。
１．結局、何から始めるの？
…ちょっと細かすぎますね。しかも、実務的な感覚からすると、ここまで長いスケジュール設定は不要（非現実的）で、むしろ、このとおり上場した会社というのは少数ではないかと思います（画像の引用元（後述）がデロイトさんの記事なのでIPOコンサルに若干寄せたポジショントーク的なものが含まれていると理解した方がよさそうです）。
2020年11月に日本公認会計士協会より公表された「株式新規上場（IPO）のための事前準備ガイドブック～会計監査を受ける前に準備しておきたいポイント」（以下「ガイドブック」といいます。）が実際のスケジュールとして全体像を把握するのに役立つと思いますので引用させていただきます。このガイドブックはデザインも見やすく、非常に分かりやすく纏めてくれているので、関係者の方は是非ご一読いただくことをお勧めします。
この記載内容からすると「結局、何からはじめるの？」という疑問に対しての答えは、
・監査法人による「ショートレビュー」
ということになるでしょうか。
こちらのグロービスさんの記事（既に7年前のものなので古くなってしまっていますが、上記会計士協会のスケジュールをさらにブレイクダウンしたものを知りたい方は、年数表示を読み替えていただくとよいと思います）でも、一番最初に出てくるのは「ショートレビュー」ですね。
ショートレビューとは何ぞや？ということについては以下の記事が分かりやすいと思います。
上場目標年度から遡って3期以上前（直前々期（N-2期）の期首まで）にはショートレビューを受ける必要があります。これは、上場の大前提として、上場申請直前2期分（N-2期とN-1期）について監査法人による監査証明が必要になるためです。
ショートレビューの期間は一般的に1週間～3週間程度と言われています。企業規模や調査対象によって異なりますが、報告を受けて課題の洗い出しを終わるまで2か月程度見ておけば一般的には足りると思います。
この点、ガイドブックでは、
ショートレビューとは、監査法人やアドバイザーがIPOに向けての課題抽出を行うものです。呼称は予備調査、短期調査、制度調査、クイックレビューなど様々です。
また、調査範囲も会計面のみに限定するか更に範囲を広げるかなど、実務では様々な形で行われています。抽出された課題は上場準備において重要なものであり、項目も多岐にわたることから、その後アドバイスを受けながら解決を目指します。
なお、ショートレビュー及びその後のアドバイザリー契約は、会計監査を依頼する予定の監査法人に限らず、アドバイザーが実施することもあり、会社のステージに合った選択が考えられます。
と記載されています。つまり、スコープ次第でスケジュールはいかようにも変わり得る、ということです。
したがって、まず、上場準備を始めたい会社としては、できる限り早く会社の管理体制の現状を評価してもらい、改善点を洗い出すために、
①1週間～3週間程度で期間を区切って
②予算の範囲内で
③その後のアドバイザリーをお願いできる、信頼できる監査法人又はアドバイザリー会社を選定する
ということになると思います。
とはいえ、このままだと既出の情報の後追いでしかないので、もう一歩踏み込んだ内容にしたいと思い、当時のCFOで現在CHROの佐々木に聞いてみたところ、
自分が答えるとしたら…
証券会社の法人営業の方からIPO準備の概要を聞く（但し主幹事契約はしない）が一番ですかね！
その後に、監査法人に見積依頼して選定してからショートレビュー実施。
との答えが。
これぞ暗黙知！という感じですが、確かにこれは相当有効だと思います。
主幹事証券会社の担当者でお付き合いをする部署は、法人営業部、公開引受部、審査部と多岐にわたるのですが、まず最初に接点を持つのが法人営業部です。彼らは営業マンなので、最近のトレンドも含めて色々と教えてくれますし、予備審査等その後の審査の概要を教えてもらいつつ、自社の現状を率直にお話して、ショートレビューより前に自社に足りていない点を洗い出すというのが最も効率的だと思います。
ということで、本稿では敢えて既に一般化しつつある「まずはショートレビュー」という流れに楔を打ち込むためにも、「結局、何からはじめるの？」という疑問に対する答えとしては、
・主幹事証券会社候補の法人営業部と接触して情報収集をする
ということにしたいと思います。
２．PMFってよく聞くけど、いつになったら上場準備を始めたら良いの？
「３」とも関連しますが、最低限の経理体制が整っていないと、結局いくら準備してもやり直しということになりかねません。そもそもPMFしたかどうかというのも明確な指標がある訳ではないため判断が難しいところではありますが、いずれにしても、PMFするか否かに関係なく、経理体制は早めに整備しておく必要があると思います。
したがって、
・ある程度上場に向けて売り上げが立ち始め、どのような取引についてどのような仕訳を切るのか等、社内の会計業務が一定程度固まった段階
になったら上場準備を始める意義があるといえると思います。
なお、上場準備担当のマネージャーなどを採用できている必要があるかという質問を受けることがありますが、答えは「No」です（もちろん、採用できていればベストです）。
正直なところ、上場準備担当のマネージャーといってもバックグランドは様々だと思いますし、経理体制を一通り理解できる人なのかどうかによって全く違います。すべての領域を見ることができるスーパーマンのような人は中途採用市場になかなか出てこないため、それを待っていたのではいつまで経っても上場準備を開始できないということになりかねません。
そのため、最短でのIPOを目指すのであれば、
・まずは業務委託ベースでもよいので社内の経理体制の構築を優先させ、この先の成長が見込める事業だという判断ができれば、その時点で早めにショートレビューを受けてしまうというのがよい
と思います。
とはいえ、常に人材難のスタートアップにとって、経理財務担当者やCFOをすぐに採用するのは難しい。このツイートにもあるように、エンジニア不足の問題と同じくらいバックオフィス人材不足なのは明らかです。
ITエンジニアの不足に注目が行きがちだけど、スタートアップが増えすぎて法務とか財務経理とか労務も居ないし、何ならそっちのほうが致命傷になりそうな組織はありそうな印象。
— 久松剛 (@makaibito) February 25, 2022
経験者と聞いて採用しても実は全然仕事ができなかった。。。なんてリスクもあるので、最初は業務委託ベースで手伝ってくれる会社や士業の方にお願いするのが良いかと思います。上場直前までその体制だと審査を通過できませんが、いずれ内製化すると説明しつつ地道に採用活動をしていれば最初のハードルは乗り越えられると思います。
その意味では、取締役会の設置や、常勤監査役の設置（監査役会の設置）はいつまでにすべきですか？という質問も多く受けるのですが、まだまだこのタイミングでは不要（もちろん、早く設置できていることが望ましいですが）ということになります。
常勤監査役等の選任にあたって考えておくべきことは、こちらの記事に詳しいのでご一読ください。
３．タスクは沢山あるのはわかるけど、実際に何をどの順番で、いつまでにやれば良いの？
（1）何よりも、まずは経理体制の整備
上場するためには、上場企業並みの会計水準にする必要があります。とはいえ、それは理想論であって、実際のスタートアップにおいて上場企業並みの会計水準にするのは（相当経験を積んだ方が創業当初から手伝っているなどの特殊事情がない限り）至難の業です。
ただ、少なくとも、現金が決済されたとき（入金されたタイミング）に計上する現金主義で会計処理をしていてはNGで、取引発生時に会計処理をする発生主義に切り替える必要があります。
また、（最近のビジネスでは少ないですが）在庫を保有する形態のビジネスを運営している場合は在庫の棚卸管理がきちんとできているかもチェックされます。
この点、ガイドブックでは「会計処理の留意事項」として
非上場会社のときは、法人税法をベースとした会計処理を行う企業が珍しくありません。
しかし、上場会社となると、企業会計基準委員会等が公表した上場会社向けの会計ルールに従って決算書を作成しないと、監査意見が「適正」にはなりません。
上場会社向けの会計ルールとしては、全ての会社に影響がある収益認識会計基準、M&Aなど組織再編を行う会社に影響がある企業結合・事業分離等会計基準、多くの有形・無形固定資産（のれんを含む。）を保有する会社に特に影響がある減損会計基準など多数あります。
また、これらの会計ルールに従い決算書を作成し、会計監査を受けるには、契約書、請求書、領収書といった証憑書類の整備はもちろん、将来計画など見積り項目（繰延税金資産など）の根拠資料の整備、企業価値評価等の専門家の関与など、これまでより会計処理や見積りの根拠の合理性を説明することが求められます。
と記載されています。
つまり、管理会計（社内向け）から税務会計（国税向け）はもちろん、財務会計（対外向け）に昇華させないといけないわけです。税務会計の視点からすると脱税のリスクマネジメントが、財務会計の観点からすると粉飾のリスクマネジメントが必要になり、いわば逆のベクトルの引力に負けない管理体制が求められることになります。
そう言われても現時点で経理ができる人材もいないし、採用予定もない！というスタートアップも多いと思います。そんなときは、まずアウトソーシングでも良いので、できる限り早めに伴走してくれるパートナーを見つけましょう。
スタートアップが対応すべきバックオフィス業務の全体感を掴みたい方はこちらの本がオススメです。
当時のスペースマーケットがどんな感じだったかは現CFOの徳光さんのnoteに赤裸々に記載されています。
一部引用すると、N-3期については
ーーー第一印象「これはしんどそう、、」
スペースマーケットのN-3期はCFO・管理部長はおろか、経理・財務領域では専門のメンバーがいない状況にありました。
N-3期は創業から2年ちょっとの段階なので、まずはサービスの開発、利用者の対応にリソースをかけていて、経理・財務にはほとんどリソースを割けていない社内体制でした。
会計記帳もすべて外部委託で進めており、社内での業務フローもほとんど整っておらず、仕訳に根拠資料が不足している、債権債務の管理ができておらず、回収が滞っている債権もある、ツールの管理ができておらず、使わなくなっているツールの支払いが発生しているというような状態です。。
（上場した今、改めて文章にすると すごい・・・）
このような状態なので、いわゆる会計的な論点の整理、例えばいつ収益を認識するか、原価・販管の区分、減損、税金・税効果のような検討も当然されていません。
どベンチャーの会計を見たのはスペースマーケットが初めてですが、これからやるべきことを想像して、「ほんとしんどそうだな。。」と感じていたN-3期でした。
という感じです。
この辺が整備されていない中で「上場するぞ！」と言ってみても、ショートレビューで絨毯爆撃にあって「経理財務体制を早急に整備してください」と指摘されるだけになってしまいますので、この辺をしっかり見ることができる外部のパートナーか、人材を採用するのが第一歩ということになるかなと思います。
（2）各フェーズ別のサマリー
ざっくりとではありますが、大まかなイメージを持ってもうために、ショートレビュー以降にどんなポイントが待ち受けているのかを列挙してみます。
～N-2期以前 【準備期間】
会社として株式上場（IPO）することの意思決定
主幹事証券・監査法人の選定開始
課題の洗い出しとして以下の項目の実施
・証券会社法人営業部担当者との接触・相談
・ショートレビューの実施
・ショートレビュー結果で識別された課題について優先順位付け・順次改善
・フォローアップ（改善状況の確認）の実施
・予備調査の開始
N-2期：直前々期 【整備／運用期間】
予備調査の実施・期首残高の確認
監査契約（準金商法監査に関する契約）の締結
会計監査の実施
主幹事証券会社の選定
（期末までに）取締役会設置会社への移行
N-1期：直前期 【試運転期間】
Iの部やIIの部等の上場申請書類及びその他申請書類のドラフトの作成
主幹事証券会社による引受審査の実施・通過
監査契約（準金商法監査に関する契約）の締結
会計監査の実施
（定時株主総会（N-2の計算書類等の承認）のタイミングまでに）監
役会設置会社（又は監査等委員会設置会社）への移行
N期：申請期 【本格運用期間】
上場申請書類及びその他申請書類の完成
主幹事証券会社による審査の実施・通過
証券取引所への上場申請・承認
ロードショー
有価証券届出書の作成
監査契約（準金商法監査・金商法監査及び会社法監査に関する契約）の締結
会計監査の実施
これだけの対応事項を自社内のリソースで完結させるのは容易ではなく、スペースマーケットもN-1期くらいからは外部のコンサルティング会社を利用しました。
外部のコンサル会社としてどこにお願いしたら良いのかについては色々な方からお問い合わせいただくのですが、プロジェクト・オーシャンさんはとてもオススメです！彼らなしではスペースマーケットの上場はなし得ませんでした。
大手のコンサル会社もあるのですが、正直担当者のレベル如何でかなり左右されるので、少数精鋭で経験値も豊富なファームにお願いするのが一番リスクが少なそう、というのが当時の判断で、その判断に間違いはありませんでした。
ただ、彼らも当然リソースに限界があると思いますので、上場を目指している経営者の方は早めに相談していただき、自社が策定するスケジュールに伴走してくれそうか確認すべきだと思います。
ちなみに、彼らは我々のお手伝いもしつつ、当時相当大規模なIPOだった freeeさんの上場もお手伝いしていたという程、凄い実績の持ち主です。最高の影武者。
４．上場審査ってどれくらいの期間続くの？
と、大分長くなってしまったので、ここからは良く聞かれる質問について簡潔に回答を記載していきたいと思います。
審査の期間は、どこからどこまでを「上場審査」と定義するのかにもよりますが、一番コアな、N期（申請期）の①主幹事証券会社の審査部による上場審査と、②東京証券取引所による上場審査に限ると、
①主幹事証券会社の審査部による上場審査：4か月（3回のヒアリング）
②東京証券取引所による上場審査：2か月（3回のヒアリング）
というイメージをしておけば良いかと思います。この半年が最も忙しく、ひたすら質問に回答し続ける「千本ノック」状態となります。
その前にも、上場審査の前段階（準備）として、ショートレビューや予備審査、引受審査などタイトルは違えど毎度毎度同じような質問に答えたり、資料を揃えたりすることになります。これらの審査はそれぞれ2週間から１か月程度のタイムラインでこなしていくことになります。
この辺りは、第5回の「IPOまでの道のりと手引き⑤〜上場審査の実務〜」で詳しく解説したいと思います。
５．上場スケジュールって、いつまでなら変更できるの？
スケジュール自体は、正直なところ、上場日前日まで変更（延期）可能です。
実際に、2020年のIPOの中止は、コロナショックの影響で18社もありましたし、2018年には上場予定日の2日前に上場中止をした会社もありました。
他方で、いつでも変更できるからと言って、延期を繰り返し、いつまでも「上場準備中」の会社もあります。こうなると、従業員のモチベーションも続きませんし、外部から資金調達をしている場合などはファンドの償還期限の問題等もあり、それまで築き上げた組織が一気に壊れたり、VCのExitのための資金調達や代わりのVCを探す必要が出てくるなど、延期したすぐ後に上場審査を受けられるかというとそうではない、という点には留意すべきでしょう。
６．何があったら上場スケジュールを変更せざるを得ないの？
証券取引所の「上場承認」が下りたものの、その後何らかの問題（社内外からの密告・リーク等によって新たな法令違反が見つかる等）が発生して「取消」となり上場を中止する事例もあれば、米中貿易摩擦やパンデミック、ウクライナ情勢等による市場環境の変化を受けてロードショーを実施した結果想定していた公募価格・初値に届かないこと、策定していた事業計画の確からしさに疑義が生じたこと等を理由に上場を延期する事例もあります。
また、何らかの理由で主幹事を変更したり、途中で共同主幹事とする場合なども、最悪の場合審査を一からやり直すことになるため、上場予定日が１年ほど延びるということもあり得るパターンです。
この辺りは、第6回の「IPOまでの道のりと手引き⑥〜上場承認から上場日前日までの実務〜」で詳しく解説していきます。
７．今上場を目指している会社なら何をしておくと有益なの？
以上のことから、上場準備会社の経営者や担当者としては、最悪の事態を想定しながらも、オンスケジュールで審査が進むよう、前もって準備出来る部分は確実に準備し、不測の事態が生じても対応できる体制を整えつつ粛々と対応するしかないと思います。
その意味では、６.でも記載した「何らかの問題」のリスクマネジメント、リスクヘッジをしておくことが非常に重要になります。
ということで、次回（第2回）は「何らかの問題」として顕在化しやすい「IPO準備における労務・法務・内部監査/統制」でその辺を具体的に深掘りしていきたいと思います。
８．最後に
と、次回に無理やり？繋げてみました（笑）
少し長くなってしまいましたが、全体のスケジュール感は持っていただけたのではないでしょうか？参考になった！という方はぜひLIKEとTwitter等での拡散をお願いします。
前述のプロジェクトオーシャンさんとfreeeさん共催でこんなトークセッションもあります。代表の早川さんのキレキレのトークに期待。ご興味のある方は是非。
もう1年も4分の1が終わってしまいました。あっという間でしたね。明日からは新年度。気持ちも新たに、頑張っていきましょう！
次回はゴールデンウィーク明けにはアップしたいと思いますので、お楽しみに！！
スペースマーケットのコーポレート部では採用も継続的にオープンにしているポジションもありますので、ご興味のある方は是非ー。
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