政治講座ⅴ255「沈む行く支那船から逃げ出せ」
日本がかつて経験したような不動産バブルの崩壊が始まっているが、隠蔽体質のため今発表されているデフォルトは氷山の一角であろう。何せ、日本ですでに社会実験済み・経験済みであるから次に起こる事は不良債権の処理の仕方であろう。14億人の人口規模に魅せられて企業進出したもののすべて幻に終わるであろう。バブル崩壊→失業者増加→有効需要の減少→売上減少→値引き合戦→利益率減少→薄利多売→利益減少の定着→デフレスパイラル。
デフォルトによる暴動→社会不安増幅→政府への不満→共産党への不満→人民解放軍による弾圧→海外投資の逃避→逃げ遅れ→財産・生命の危険。歴史は繰り返されるのである。
今回は報道記事から懸念されることを取り上げる。
皇紀2682年6月24日
さいたま市桜区
政治研究者 田村 司
はじめに
鄧小平の甘い言葉に騙され、三顧の礼で中国進出した企業は恩を仇で返されている。松下電器の松下幸之助氏が鄧小平の三顧の礼で迎えられた後に共産党のデモで工場が破壊されたことが記憶にある。歴史はまた繰り返されるのである。「君子危うきに近寄らず」である。早く逃げ出す必要があろう。
中国の先行き不透明感は「有害」、欧州企業が警戒感強め
Russell Flannery 2022/06/22 12:00
世界各国・地域が新型コロナウイルスのパンデミックを乗り越え、前進しようとするなか、中国で事業を続ける欧州企業の多くが先行き不透明な同国の状況について、”有害だ”と考えていることが分かった。
在中国欧州連合商工会議所（EU商工会議所）の副会頭は、「中国について明らかなことは唯一、先行きが不透明だということ。それは、ビジネス環境にとっては有害なことだ」と述べている。
「この先行き不透明感がいつまで続くのかを見極めようと、より多くの欧州企業が中国への投資を延期し、同国市場における自社のポジションを見直している。そしてその多くが、今後のプロジェクトに関してはその他の地域に目を向けている」
EU商工会議所がコンサルティング会社ローランド・ベルガーと共同で実施した企業の景況感調査によると、中国に進出している欧州企業は昨年、大半が売上高を増やし、利益を上げていた。だが、どの企業にとっても、中国事業の継続はより困難になっている。
ローランド・ベルガーのグローバル・マネージング・ディレクター、デニス・デュプーは、欧州企業の多くにとって中国は、「販売先としても生産拠点としても依然として重要」であり、「縮小するには規模が大きすぎ、重要度が高すぎる」と指摘している。そして、「包括的・安定的な枠組みが必要だ」と主張している。
また、EU商工会議所は先ごろ発表した文書のなかで、次のように述べている。
「世界のその他の地域がパンデミック前の”通常”に戻ろうとするなか、中国の厳格なコロナ政策は、同国で事業を行う企業にとっての問題を増大させている。EU商工会議所の会員企業の多くは、中国というかごに卵をいくつ入れておくべきか、自問している」
「コロナ対策に関する中国の戦略とロシアのウクライナ侵攻によって高まる先行き不透明感に対応し、潜在的な地政学リスクへのエクスポージャーを最小限に抑えるため、欧州企業はますます、中国でのビジネスをその他の事業から隔絶させようとしている」
欧州企業の3分の2は昨年、売上高を増やしたという。だが、調査の結果では60％の企業が、前年と比べて事業を行うことが「困難になった」と答えている。これらの企業が調査で「直面する問題」として挙げた回答のうち最も多かったのは、「新型コロナウイルス」、2番目は「中国の景気後退」だった。
また、会員企業のおよそ半数が、昨年は「ビジネス環境がより政治化された」と回答。42%が「規制の障壁によってビジネスの事業機会が失われた」と答えている。
EU商工会議所には、BNPパリバやBASF、イケア、マースク、ルフトハンザなど、北京や上海、南京をはじめとする主要9都市に拠点を置く1700社以上が入会している。
一方、6月中旬に発表された在上海米国商工会議所の調査によると、これらの欧州企業と同様、上海でビジネスを行う米国企業も、2022年の収益予測を引き下げている。「ゼロコロナ」政策のもと、国際都市上海に暮らすおよそ2600万人の行動を大幅に規制した4～5月のロックダウン（都市封鎖）が、その主な要因だ。
回答した米国企業の93％が、今年の売上高は当初の予想を下方修正。約25％は売上高が「20％以上少なくなる」と予測している。また、消費財・サービス関連企業の25％、製造業の20％が、投資に関する計画を縮小。反対に投資を拡大する予定とした企業は、「わずか1社」だったという。
中国、急増する「国営企業」デフォルト…背景に見える〈意識の変化〉にはなお時間がかかるか？
2022年6月22日 8時15分
2021年3月～10月に連載した「中国債券デフォルト危機」の最終回。中国の国営企業のデフォルトが止まらない。2021年には、初めて民間企業を上回るというこれまでにない状況に陥り、国務院国有資産監督管理委員会（国資委）は2021年3月末、地方国企の債務リスクを対象とした初の文書となる「地方国企の債務リスクを制御する業務を強化するための指導意見」を発出するなど、厳しい姿勢で対応に臨んでいる。中国当局の政策対応を探るとともに、今後を展望する。
国企デフォルト、初めて私企業を上回る
国有企業（国企）のデフォルトはなお続いている。中国のシンクタンク21世紀資管研究所推計では、2021年の国内信用債デフォルトは45社1537億元、海外は2020年104億ドルから274億ドル（1740億元相当）へと大幅に増加し、うち245億ドルは不動産企業だった。
国内での返済期限繰り延べ998億元を含めると内外合計4275億元。また初めて国企デフォルト（66件、598億元）が私企業（158件、554億元）を上回った。
国際格付け会社スタンダードプアーズ（S&P）2021年6月リポートによると、私企業のデフォルトは2018年以降減少しているが、国企は増加傾向。また私企業のデフォルトは全省市区にわたっているが、国企は上海、河南、遼寧、天津、青海、四川に集中。パンデミックの影響で地方政府の厳しい財政状況は2023年まで続き、どの国企を救済するか選別する姿勢が強まると予想。格付け会社遠東資信によると、2022年第一四半期、国企債デフォルト率は横ばい、また産業別では引き続き不動産業が多い。
城投債のデフォルトリスク
地方政府融資平台（LGFV）は地方政府が借金をする「白手套」、つまり「手を汚さない白手袋→隠れ蓑」と言われることが多いように、地方国企との区別は曖昧で、上記国企債データにLGFVが発行する城投債が含まれているか定かでない。
2018年に「レバレッジを下げリスクを防ぐ」方針の下、多くの省で城投債ネット資金調達（発行額－償還額）が負となる中で初の城投債デフォルトが発生し、その「不違約信仰」が揺らいだとする見方が一般的だが、LGFVのデフォルトはこれまでないとする情報もある。
それによると、国務院（政府に相当）は2021年4月、「LGFVは債務返済ができないなら、構造再編かデフォルトするしかない」とし、金融機関に対し、地方政府から暗黙の保証を受けているLGFVに新規流動性を供給しないよう指示。それによってLGFVで「初の」デフォルトが発生するとその影響は甚大なため、証券交易所と銀行間交易商協会（NAFMII）が城投債発行を厳格化。2021年5月、LGFVを財務状況に応じて紅（債務率300％以上）、橙（同200～300％）、黄（120～200％）、緑（120％未満）の4つに分類し城投債発行を管理する措置を導入。
地方政府債務という観点から見ると、LGFV債務は地方政府の隠れ債務の主要因。財政部は地方政府債務残高が2021年末30.47兆元で、全人代が定める上限33.28兆元に納まったとしているが（2022年の上限は37.65兆元で、4月末残高は32.29兆元）、これには大半の城投債や地方国企に対する債務保証が含まれていないと思われる。
2021年末、城投債を公募で発行しているLGFVは3060社、また2020年末のLGFV債務残高は39～53兆元との推計がある。また2017～20年、城投債による資金調達を中心に、地方債務の40%が地方の有料道路プロジェクトにリンクしているが、期待した収益を上げていない（以上、2022年2月1日付他香港英字誌South China Morning Post）。
2019年以降、多くの省で城投債によるネット資金調達がプラスに転じ、2021年発行額は4.8兆元（前年比29％増）と近年最高を記録。ただ城投債抑制方針の下で借換債が多いことから、ネット資金調達額は前年比減少し年末残高は11.82兆元（同14％増）。地域の信用状況、主要業務の業況、融資環境の悪化を踏まえ、格付け機関が相次ぎLGFVの格付けを下げる動きも見られた（中誠信国際研究院調査では2021年格下げが8社と増加）。
城投債の地域分化も生じ、江蘇、浙江、福建、広東など経済力の大きい東部・沿海部のLGFVは信用力が高く、城投債の発行が旺盛で発行コストも低いのに対し、雲南、甘粛、貴州、内蒙古、吉林、遼寧など経済力の弱い西部や東北部では、城投債発行が困難なLGFVも出てきている。投資家は城投債のデフォルトリスクはなお低いとしつつも慎重な見方を強めている（2022年2月17日付新浪財経他）。
地方国企デフォルトリスクへの政策対応
国務院国有資産監督管理委員会（国資委）は2021年3月末、各地方国資委に対し、地方国企の債務リスクを対象とした初の文書となる「地方国企の債務リスクを制御する業務を強化するための指導意見」を発出。
その基本的考え方は、①地方国企全体（面）と、特に高債務国企（点）をターゲットにした「点面結合」、②地方国企改革の長期的な体制整備と、当面のデフォルトリスク管理を合わせた「長短結合」、③デリバティブやPPP（官民パートナシップ）など高リスク業務の防止と、貿易に見せかけたファイナンス（融資性貿易）の禁止などを合わせた「防禁結合」の「3つの結合」として整理されている。
具体的な指導内容は以下の通り。
①債券発行前の事前管理（高リスク企業の発行計画監視）、発行中の対応（格付け、償還見通し、経営状況の把握）、事後管理（デフォルト処理）。
②高債務地方国企毎に「一企一策」目標を設定し、負債総額と負債資産比率を管理。また、投資を控え、債券を株式に転換する「債転股」などを通じて負債を圧縮し、負債資産比率を合理的な水準に戻すよう指導。
③悪質な逃廃債（返済踏み倒し）を厳禁し、国企としての主体的責任を厳格に実施するよう地方国企を指導。
④「地方国企債務債券リスクモニター指標報告に関する通知」を発出し、国企財務快報（速報）に債務リスクモニター表、リスク債券明細表、債券債務リスクモニター指標自動計算表の3表を添付することを義務付け。
地方によってはさらに厳しい独自の措置も導入。例えば、地方国企が株式を持ち合い「リスク共同体」を形成していることに対し担保管理を徹底すること、上記「融資性貿易」が地方国企の大きなリスクになっていることから、貿易の実態のない貿易金融や貿易契約で銀行融資を受けやすくするための名義貸しを厳格に取り締まることなどだ。
デフォルトに対する意識変化
中国におけるデフォルトに対する意識は変化しつつあるのか、それを測る1つの便利な方法はデフォルト率の国際比較だ。ただデフォルト認定基準の違いに加え、発行体数と金額いずれのベースにするか、比率の分母はすべての発行体、新規発行体いずれにするかなどで様々な計算があり、同じベースでの厳密な国際比較は難しい。
下記S&Pリポートは、デフォルト率＝新規にデフォルトした未格付け非金融企業債数（中国では信用債）÷年初発行体数と定義して2020年までの国際比較をしている。
世界平均他のデフォルト率が上昇傾向にあるのに対し、中国信用債には明確な傾向がなくまたその水準は諸外国に比べかなり低い。国企のみのデフォルト率を計算したものは少ないが、例えば中国地場の海通証券調査で、中国信用債全体のデフォルト率2020年1～7月0.66%のうち、私企業3.58%、国企0.25%、また国際格付け会社フィッチ調査では、2021年37社の公募信用債でデフォルトがあったうち国企12社、デフォルト率は全体0.76％、私企業3.0％（いずれも発行体総数比）。国企デフォルト率は特に低い。
ただし多くの調査がここ3年、私企業のデフォルト率は低下傾向にある一方、国企は0.2～0.3%の水準で横ばい、またはやや上昇していると指摘。国企は2021年にデフォルト率が上昇した後、2022年に入ってからその水準で高止まりしているという状況だろう。
国企債を中心に中国信用債の安全神話はなお根強く、資金が効率の悪い国企やLGFVに流れ、私企業は業績が良好でも高金利の「影子銀行（シャドーバンキング）」に依存するクラウディングアウトが生じ、これが特に景気下降局面で金融リスクを膨張させている。
2020年後半からのデフォルト増加の引き金となった永煤債デフォルト発生後、遼寧、貴州、山西、陝西の各省政府幹部は相次いで「債務は制御されており、市場の信頼を一層高めていく」とし、中でも山西副省長は「返済しないという考えは全く脳裏にない。自分の目を保護するように、山西の信誉を守る」と発言。
恒大問題にも見られるように、デフォルト増加が契機となって、長年指摘されてきた諸問題、特に必ず返済されるという「剛性兌付」、政府が不足分を負担しすべてを引き受ける「兜底」意識、それに伴うモラルハザードは解消される方向にはあるが、市場が完全に本来の機能を発揮するにはなお多少の時間が必要かもしれない。
参考文献・参考資料
中国の先行き不透明感は「有害」、欧州企業が警戒感強め (msn.com)
中国、急増する「国営企業」デフォルト…背景に見える〈意識の変化〉にはなお時間がかかるか？ - ライブドアニュース (livedoor.com)
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