WACC③ 実務 : 負債資本コストの算出 Part1
WACC（Weighted Average Cost of Capital：加重平均資本コスト）は、企業が資金調達にかかるコストを測る重要な指標です。このnoteではWACCを投資銀行家の目線から解説したいと思います。
投稿する思いとしては、アクティビスト対策業務の中で、WACCの理解の重要性を強く感じたことです。
WACCの算出は簡単です。一度理解してしまえば特段お金をかけることもなく誰でも算出できます。実は1社のWACCを算出するのにかかる時間は15分程度です（ここから細かい議論は始まりますが）。
しかし現状を見ると、多額のお金をコンサルに払って算出している会社もあったりと、私としては「そんなお金取るものか…？」と違和感を覚えています。
であればWACCに関する情報格差を減らすべく、実務の話をしてみようと始まったのがこのシリーズです。
一連のnoteを見てもらえれば、誰でもお金をかけずにWACCを出し、それを基に議論できるようになるはずです。シリーズの全体像はこちらです。
①WACCとは（投稿済）
②なぜ今WACCなのか（投稿済）
③負債資本コストの出し方（今回）
④株主資本コストの出し方
⑤βの直感的な理解
⑥CAPMモデルはなぜ偉大か
⑦最適資本構成
私が願いも乗せておきます。
・株式投資をされている方は売買の意思決定に役立てる
・経営者の方であればGo or Not Goの判断に使う
・上場企業 経営企画の方であれば、戦略立案の1つの指標にする
・上場企業IR担当の方は、株主との対話に使う
・IPOを目指す方は上場後にどんな事が求められるのかイメージする
・FASの方は顧客にWACCを説明する際の参考にする
・学生の方であれば面接等の就活に活かす
WACCシリーズの需要がありそうでしたら次は理論株価の出し方、株主との対話の究極であるアクティビスト対策の実務の話もしたいと思います。気分屋のOLは、皆様の反応をやりがいとして暮らしてます…笑
さて前置きはこのくらいにして本題に移りましょう！
WACCは、以下の式で表されます。
WACC = (株主資本コスト × 株主資本比率) + (負債資本コスト × (1 - 実効税率) × 負債比率 )
今は分からなくて問題ありません。細かく分けて解説していきます。今回はこの部分です。
負債資本コスト × (1 - 実効税率)
※長くなってしまうため、会計基準等には触れません。
負債資本コストとは？
まずは、負債資本コストについて復習しましょう。企業は事業を行うために、株主からの出資だけでなく、金融機関からの借入など、様々な方法で資金を調達します。このうち、借入によって調達した資金にかかるコストが負債資本コストです。出し手からするとお金を出してあげたんだから、増やして返してねと。その増やして返さないといけない分が資本コストです。
負債資本コストを算出する方法はいくつかありますが、代表的なものを3つご紹介します。
算出方法① 支払利息 / 平均有利子負債
シンプルな方法ですが、割と実態に合った利率を出せるため、最も使用頻度が高いです。過去の決算書から、P/Lに計上されている支払利息と、平均有利子負債の額を把握し、以下の式で計算します。
負債資本コスト = 支払利息 ÷ 平均有利子負債
計算例を挙げてみます。
例えば、年間の支払利息が100万円、期首と期末の有利子負債の平均が1,000万円だった場合、負債資本コストは以下のように計算されます。
負債資本コスト = 100万円 ÷ 1,000万円 = 10%
なお負債資本コストを計算する際、分母に期首と期末の有利子負債の平均を用いる理由は、支払利息と有利子負債残高で見ている期間を一致させるためです。
支払利息は一定期間（例えば1年間）に発生した金額ですが、負債残高は期首や期末といった一時点の金額です。
もし、期首や期末のいずれか一方だけの負債残高を使うと、期間の長さが一致せず、正確な負債コストを算出できません。
そこで、期首と期末の負債残高の平均値を用いることで、期間を揃えるという方法がとられます。
イメージとしては、支払利息の期間を、期首と期末の負債残高で挟み込むような感じです。
こうすることで、分子（支払利息）と分母（負債残高）で見ている期間が揃い、より正確な負債コストを計算できるようになります。
では計算式を把握したところで、支払利息と平均有利子負債に分けて実際に一緒に見つけてみましょう。
支払利息の見つけ方
決算書はこちらのサイトで見れます。ここでは例としてディズニーランドで有名なオリエンタルランドを貼っておきます。
https://www.buffett-code.com/company/4661/library
リンク先はこのような画面です。年に一度提出される「有報」こと有価証券報告書をクリックしてみてください。いろんな情報が載っています。一旦私は右上の「有報(2024/6/27)」をクリックされた前提で話を進めます。
左上のお弁当箱のような部分をクリックすると、
目次が出てきますので、連結損益計算書をクリックしてください。
営業外費用の内訳として計上されている支払利息が企業が実際に負担した負債資本コストの額です。
これで支払利息の把握は完了です。次は平均有利子負債です。
平均有利子負債の計算式
計算式は以下の通りです。
平均有利子負債 = (期首有利子負債 + 期末有利子負債) ÷ 2
期首有利子負債: ある期間の始まりの時点での有利子負債の額
期末有利子負債: ある期間の終わりの時点での有利子負債の額
例えば、期首の有利子負債が100億円、期末の有利子負債が120億円だった場合、平均有利子負債は以下のように計算されます。
(100億円 + 120億円) ÷ 2 = 110億円
具体的に何が有利子負債が含まれるか？
有利子負債には、以下のようなものが含まれます。
短期借入金: 返済期限が1年以内の借入金
長期借入金: 返済期限が1年を超える借入金
社債: 企業が発行する債券
CP: コマーシャルペーパー
リース債務: リース取引に伴う負債
では実際に集計してみましょう。
貸借対照表（B/S）から有利子負債を集計してみよう
連結貸借対照表はこの辺りにあります。
ここから有利子負債に該当するものを集計します。今回は以下のものが有利子負債であると思われます。
・1年内償還予定の社債
・一年内返済予定の長期借入金
・社債
・長期借入金
え、これは集計しないの？これは含めるんだ？と疑問が湧くかと思います。その時は↓
有利子負債に含めるか否か迷ったら
有利子負債なのかなこれ？と思ったらリターン、つまり預かったお金を増やして返すことが求められているか考えると判別しやすいです。そもそも今求めたいのは資本コストであり、資本コストとはお金の出し手が要求するリターンだからです。
例えば支払債務は有利子負債ではありません。なぜなら（一般的には）利息が含まれていないからです。しかし支払いサイトが長期になり利息が明確に含まれているなら、含めた方がいいです。
このことからも分かるようにケーズバイケーズなことが多いです。じゃあ集計難しいじゃないかという時におすすめなのがこちらです↓
付属明細表から集計する
また貸借対照表から自分で集計する以外にも、付属明細表を使う場合もよくあります。というかこちらの方が主流かもしれません。
ただ貸借対照表から集計する方法も大事です。先ほどの支払債務のように付属明細表には計上されない隠れた有利子負債があるかもしれないからです。
ざっくり分析する際は付属明細表から集計すれば良いと思います。余裕があるときは両方やってみてその差を分析してみると理解が深まります。
さて、付属明細表も有価証券報告書に含まれており、借入金等の明細が見れます。連結付属明細表はこの辺りにあります。
連結付属明細表の中身を細かく見ていくと、
こんな感じです。それぞれ合計の欄があると思いますので、それら計算式に当てはめれば平均有利子負債が出せます。
平均有利子負債 = (期首有利子負債 + 期末有利子負債) ÷ 2
以上で支払利息、平均有利子負債の金額が集計できましたので、以下の式で計算します。
負債資本コスト = 支払利息 ÷ 平均有利子負債
これで負債資本コストが算出できました。他の算出方法も紹介します。
算出方法② 格付を利用
企業の信用力に応じて算出される格付けを利用する方法です。バリュエーションの時などに使用します。
格付け（かくづけ）とは、格付機関が債券や金融機関、保険会社などの債務支払能力や健全性を評価し、信用力を示すことです。お金貸した時に、返ってきやすさ程度に理解いただければ大丈夫です。
格付けは、アルファベットや記号、数字などによって表され、債務履行の確実性が高いものからAAA（トリプル・エー）、AA（ダブル・エー）、A（シングル・エー）、BBB（トリプル・ビー）などと続きます。読み方が特徴的ですので、注意です。私は最初恥をかきました笑
格付けは、投資判断や健全性を判断する際に用いられます。格付けが高いほど信用力が高く、利回りが低く安定的（負債資本コストが小さい）とされます。一方、格付けが低いほど信用力が低く、利回りが高く投機的とさ（負債資本コストが高い）れます。
格付け情報は、格付け会社のホームページや新聞、テレビのニュース番組などで提供されています。
格付けのサービス登録していないよ、そんな方も安心してください。格付け情報は公正を期すために、どれくらいの会社がどの格付けなのか公表しています。
格付けから算出する方法の詳細が書いたら1万字を超えるnoteになってしまったため、次回の投稿でこの方法は詳しく解説します。
ここでは一部だけ資料をお見せします。
出展を載せておきます。
R&I
JCR
格付けが高い企業ほど、低い金利で資金を調達できるため、負債資本コストは低くなります。格付け会社が公表しているデータや、過去の債券発行時の金利などを参考に、自社や評価したい会社のの格付けに合った負債資本コストを推定します。
意味不明な方も多いと思いますが、ご安心ください。次回がっつり解説します。ここでは格付けから出す方法もあるのねと思っていただければ十分です。
算出方法③ 追加借入の利子率
現在、新たに借入を行う場合の利子率を負債資本コストとする方法です。起業外部の人が負債資本コスト出すときはあまり使いません。どちらかというと自社の経営企画部などが負債資本コストを算出するときに使います。
金融機関から提示された金利や、負債資本コストを知りたい会社の市場で取引されている社債の利回りなどを参考にします。
ちなみにディズニーで有名なオリエンタルランドが直近発行した社債の利息は0.1未満です。リターンが低くても買いたい人がいるからなのでしょうか。利率が低すぎます。楽天銀行やあおぞら銀行の普通預金の利率未満…。
なぜ負債資本コストは税引にするのか？
WACCの式を見ると、負債資本コストには(1 - 実効税率) が掛けられています。実効税率とは、企業が実際に負担する税金の割合のことです。
少し詳しく説明すると、企業の利益に対して課される税金には、法人税、住民税、事業税などがあります。
これらの税率を単純に合計したものが表面税率と呼ばれるのに対し、実効税率は、事業税の損金算入（税金が税金を安くする効果を持つ。不思議ですよね。ここでは趣旨からそれるため詳しくは述べません。）など、様々な要素を考慮して計算された、より実態に近い税負担率を表す数値となります。
負債資本コストに（1-実効税率）を掛ける理由は、企業が借入金の利息を支払う際に、その利息分が税務上損金として認められ、法人税の課税対象額が減ることで節税効果が発生するからです。
これを考慮しないと、企業にとっての実際の資金調達コストを正しく計算できません。
具体的な数値例で説明します。
例：
企業Aが10億円の借入を行い、その利息が年利5%だとします。
企業Aの実効税率は40%とします。
計算：
税引前の負債コストは、10億円 × 5% = 5,000万円 です。
利息の5,000万円は損金（税法上の費用）として認められ、法人税の課税対象額から控除されます。
節税額は、5,000万円 × 40% = 2,000万円 となります。
企業Aが実際に負担する税引後の利息は、5,000万円 - 節税額の2,000万円 = 3,000万円 です。
税引後の負債コストは、3,000万円 ÷ 10億円 = 3% となります。
つまり、支払利息があることで税金の支払いが減ることを考慮すると、企業Aの負債コストは5%ではなく、実質3% になるということです。
これを式で表すと、
税引後の負債コスト = 税引前の負債コスト × （1 - 実効税率）
となります。
上記の例では、
3% = 5% × (1 - 40%)
となります。
このように、負債資本コストを計算する際には、実効税率を考慮することで、企業にとっての真の資金調達コストを把握することができます。
使用する実効税率
足元は30.62%です。その計算ロジックはこのサイトに詳しく載っていますので、ここでは割愛します。
参考文献
資本コストを出した後どのように実務で利用されているかを詳細に書いてくれている唯一の本です。資本コストを意識した株主との対話の現場を臨場感持って書いてくれています。おすすめです。
まとめ
今回はWACCにおける負債資本コストの算出方法について解説しました。このnoteでは引き続きWACCを投資銀行家の目線から解説します。
シリーズの全体像はこちらです。
①WACCとは（投稿済）
②なぜ今WACCなのか（投稿済）
③負債資本コストの出し方（今回）
④株主資本コストの出し方
⑤βの直感的な理解
⑥CAPMモデルはなぜ偉大か
⑦最適資本構成
次のシリーズは来週投稿しますので、良かったらフォローしてください！励みになります。ではまた！
この記事が気に入ったらサポートをしてみませんか？