通貨の歴史から読み解くテザー問題。ドルペッグ通貨の暴落要因。
法定通貨、仮想通貨(暗号通貨)いずれにも、その価値(レート)を安定させるための対策(法定通貨の場合は政策)として
「ドルペッグ制」
と呼ばれる固定相場制を採用しているものがあります。
ドルペッグ制の通貨は、現在の基軸通貨(国際的に中心的な地位、シェアを占める通貨)である米ドルの価値と、自国(自社)の発行通貨の等価レートを維持する事で、レートの不安定な変動を防ぎます。
仮想通貨では「USDT(テザー)」や「USD Coin」などが有名かと思いますが、法定通貨では、歴史上も現在も、幾つかの国の法定通貨が「ドルベッグ制」を採用しています。
ただ、為替相場の歴史において言えば、ドルベッグ制を採用していた国の法定通貨は自国はもとより、他国を巻き込んだ通貨危機(為替レートの暴落)を引き起こしてきた歴史があります。
そして、そのようなドルペッグ通貨の「暴落の歴史」は、
・為替相場から国際的な経済動向を捉える視点
⇒ それに基づく為替相場、株価の予測
・USDT、USDCを軸とする仮想通貨市場の動向を捉える視点
⇒ 仮想通貨の運用、投資における相場の予測、危機管理
このような今現在の「市場」や「経済」を捉える上でも、非常に有効な知見を得られるだけでなく、そのような歴史の「背景」を理解できているかどうかが、有効な投資判断、投機判断の礎にもなります。
そこで、本稿ではドルペッグ制、固定相場制を採用した法定通貨の歴史と、そのような通貨が暴落に至った経緯、背景などを解説していくと共に、その歴史を踏まえた現在の市場経済の動向を考察していきたいと思います。
ドルペッグ制、固定相場制を採用した法定通貨の顛末。
ドルベッグ制による固定相場を採用していた法定通貨が相次いで暴落し、国際経済の混乱を招いた顕著な例はタイの通貨「バーツ」の暴落を皮切りに始まった通貨危機(1997年アジア通貨危機)などが挙げられます。
また、米ドルとのペッグ制ではありませんが、英国(イギリス)の「ポンド」も過去に固定相場制から変動相場制への転換を余儀なくされ、為替レートの切り下げ(1992年ポンド危機)に至った歴史があります。
このようなドルペッグ制、固定相場制を採用していた法定通貨における為替レートの切り下げや暴落の「引き金」となっているもの。
それは、いずれもヘッジファンドなどの機関投資家による
「過剰な空売り(売り仕掛け)」
であり、これが数々の歴史的な「通貨危機」の大きな要因となっています。
つまり、固定相場制を採用していた法定通貨は、そういったヘッジファンドなどの「利益」を追及するための標的にされ、そして、彼等に莫大なリターンをもたらしてきた歴史があるという事です。
ただ、こうしたドルペッグ制、固定相場制を採用していた法定通貨が辿ってきた歴史の背景や、その本質的な要因などを正しく捉えるには、
そもそも何故、通貨の価値(レート)は変動するのか(通貨の「価値」とは何なのか、何によって決まるのか)
何故、固定相場制を採用する国としない国があるのか(固定相場制にはどのようなメリットがあるのか)
固定相場制の通貨が「固定相場」を維持できなくなるのは何故なのか(何故、固定相場が崩れて暴落するのか)
固定相場制の通貨を狙った売り仕掛け(空売り)が何故、実質的に「ノーリスク」でハイリターンな「負けようのない投機」だったのか。
これらの「何故」に対する背景や要因を理解していく必要があります。
そして、それらが示すものは、法定通貨、仮想通貨といった「通貨」とされるものの「価値」の本質に他なりません。
また、ジョージソロスなどを始めとするヘッジファンドが「通貨への投機」によって、実質的にノーリスクに近いディ―ル(取引)を行い、巨額のリターンを手にできた理由。
そして、そのような固定相場制による法定通貨の歴史が、USDT(テザー)などのステーブルコインのリスクを「浮き彫りにしている」と言える理由などがはっきりと分かるようになります。
まさにリスクが伴う通貨と安全性、安定性が高い通貨、ステーブルコインの条件とその判断基準が分かるようになるという事です。
それでは、早速、本題に入っていきたいと思います。
何故、通貨の価値(レート)は変動するのか。
各国法定通貨の為替レートは各国の「銀行間取引市場(インターバンク市場)」の取引レートがベースになっていると言われています。
その銀行間取引市場(インターバンク市場)で、各国法定通貨の取引が各国の銀行間で行われているわけですが、そのような「市場」で取引が行われる限り、そこでは必ず「取引レート」が決まっていく事になります。
つまり、各国の法定通貨も「市場(マーケット)」という枠組みの中では一般的な「商品」と同じように売買が行われているため、その交換レートは、需要と供給の「市場原理」によって決定し、そして、変動していく事になるわけです。
世の中に存在する、ありとあらゆるものにおいて、その取引(売買)には、必ず需要と供給によって「レート」が決定していく「市場原理」が働くため、これは各国の法定通貨においても例外ではありません。
よって、世の中の多くのトレーダーなどがFX(外国為替証拠金取引)で「トレード」の対象としている、
「米ドル(USD)」
「ユーロ(EUR)」
「日本円(JPY)」
「英国ポンド(GBP)」
これら通貨における取引レート(為替レート)は、その「市場原理(需要と供給)」に伴う形で変動しています。
このような市場原理(需要と供給)に為替レートの動向を委ねている法定通貨の通貨政策の総称が『変動相場制』であり、市場原理によるレートの変動を当局(主に発行国の中央銀行)の介入によって「固定」する通貨政策が『固定相場制』にあたります。
法定通貨の「固定相場」を維持する具体的な方法としては、
・当局(主に発行国の中央銀行)が固定レートで全売り注文を買い支える。
・当局が自国通貨の移動(外貨との取引)を規制して固定相場を維持する。
この2つのどちらかであり、これらの方策を取らなければ、基本的に「固定相場」を維持する事はできません。
現代の主権国家で固定相場制を採用している法定通貨は「米ドル」の為替レートを基軸とする『ドルペッグ制』を採用し、その大半の国は「1」の通貨政策を採用しています。
市場内における自国通貨の「売り注文」が「買い注文」を上回る場合、その国の為替当局が市場に介入して、自国で定めた「米ドル」との固定レートを維持できるように、余剰分の売り注文を全て、その「固定レート」で買い支えるわけです。
よって、この場合は、
「自国の通貨を米ドルで買い支える」
という事になるため、固定相場制(ドルペッグ制)を採用している国の為替当局(中央銀行)は、常に十分な外貨準備(ドルペッグの場合は米ドル)を備えておく必要があります。
つまり「固定相場制(ドルペッグ制)」を採用している法定通貨は、常に十分な外貨準備を備え、市場における余剰な自国通貨の売り注文を買い支える事によって、その通貨の「固定相場」を実現しているという事です。
通貨における「変動相場制」と「固定相場制」の歴史。
そもそも、国家が「法貨」として定める通貨(法定通貨)においては「変動相場制」よりも「固定相場制」を採用していた歴史の方が圧倒的に長く、変動相場制が先進国の既定路線になったのは1970年代と、歴史上はかなり最近の話です。
それ以前はいわゆる「金本位制」の時代であり、金本位制はまさに「金」を基軸に通貨の価値を定める固定相場制に他ならないものでした。
そこから発展したのが、国際経済の中心にあったアメリカの米ドルを、
「金1オンス=35米ドル」
という交換レートで固定し、これを世界の基軸通貨とした「ブレトン・ウッズ体制(1945-1971)」であり、この体制下の日本円の固定相場は「1米ドル=360円(金1オンス=12600円)」でした。
つまり、各国の「法定通貨」を交換財とした国際経済は『固定相場制の体制下で発展してきた』と言う見方もできるわけです。
ただ、金、米ドルを基軸とするブレトン・ウッズ体制は1971年のニクソンショックまでであり、実質26年ほどで米国経済に限界が訪れる形で終焉を迎えています。
ブレトン・ウッズ協定の体制下では、米ドルのみが金との兌換(金兌換)に応じる形になっていたため、
1:各国の経済成長に伴う米国への輸出増で米ドルが各国に流出する
2:米ドル建ての貿易収支が黒字となった分だけ金への兌換を求められる
このような流れで次第に米国の金保有高(金準備)は減っていく形となり、1960年代には諸外国の米ドル準備高が米国の金保有高を上回る状況に至っていたと言われています。
これは実質的に「1米ドル=360円」の固定相場の維持が困難(不可能)な状況を意味していたため、1971年のニクソン大統領の声明をもって、ブレトン・ウッズ体制は見直される形になったわけです。
あえて市場への介入を図っていく『固定相場制』の意義。
前述した「ユーロ」は、EU(欧州連合)の加盟国間での固定相場を採用する通貨ですが、対外的には変動相場制を採用しているため、ユーロという通貨そのものは「市場原理」に委ねられる形で為替レートが変動しています。
対して米ドルを基軸通貨とした「ドルペッグ制」を採用している法定通貨は、ドルペッグ制による通貨を発行している当局が為替市場への介入を図る形で、米ドルとのペッグレートを維持しなければなりません。
ただ、このような「市場への介入」は、米ドルとのペッグレートを下回ってしまうような過剰な売り注文が生じた場合においてのみ必要となるものであって、市場内での通貨の取引が「安定」していれば、米ドルとのペッグレートは自然的に維持されます。
その通貨が「米ドルとのペッグレートを維持する事」を宣言し、それを維持できる体制を整え、現実にそれが維持できていれば、そのような通貨を米ドルよりも安く売ろうとする動きそのものが生じないからです。
言わば、その国の政府や中央銀行への「信任」が市場に働く事になり、その信任がそのまま固定レートの維持に寄与する形になります。
このような形で自国通貨の為替レートを米ドルなどの先進国の為替レートにペッグできれば、国内においても、その通貨の信頼性が高まる形になるため、それが経済の安定や発展に繋がっていきます。
そもそもドルペッグ制のような固定相場制を採用する国の多くは、自国で発行する通貨に対して、国内、国外を問わず信用を得難い開発途上国であり、そのような国の通貨を「変動相場制」にしてしまうと、どうしてもレートが不安定になってしまいます。
為替レートが安定しない通貨は必然的に「投機」の対象にもなりやすく、それが輪をかけて安定性を欠く要因になってしまうため、
・自国通貨への信頼性の向上と為替レートの安定
・それに伴う自国経済の安定と発展
これらが開発途上国がドルペッグ制などの固定相場制を採用する主な理由(利得)として挙げられます。
ただ、このような固定相場制には以下のようなデメリットもあります。
・ペッグ対象となっている通貨の為替レートが常に連動してしまう
・柔軟な通貨政策(金融政策)が行えなくなる
・ペッグレートの信任、維持が崩れた場合のリスクが伴う
為替レートは自国の経済に大きな影響を及ぼすものの「ペッグ制」を採用している場合は、自国の経済状況に対して明らかに不利な方向に為替レートが変動していく状況下であっても、そこで柔軟な通貨政策(金融政策)を取っていく事ができなくなります。
そして、ペッグ制(固定相場制)を採用した通貨が、自国のみならず国際経済にも大きな影響を及ぼしてきたのが、ペッグレート(固定相場)が切り崩された事によって生じたとされる数々の「通貨危機」に他ならないわけです。
ドルペッグ制通貨発行国 vs ヘッジファンド(投機家)
前述した通り「ドルペッグ制」などの固定相場を採用している法定通貨は、時に、その通貨を発行している通貨当局(主にその国の中央銀行)が為替市場への介入を図る形で、そのペッグレートを維持しなければなりません。
市場において、そのペッグレートを下回ってしまうような過剰な売り注文が生じた場合に、ベッグレートを維持できるように「買い支え」に入る必要があるわけです。
このような場合に備えてドルペッグ制を採用しているような国は、そのような事態に備えた米ドルを「外貨準備」として備えています。
市場における自国通貨の「売り」を、その外貨準備(米ドル)で買い支えていくわけです。
ですが、その外貨準備が底を突き、それでも尚、自国通貨の「売り」が止まらなければ、当然、その通貨の為替レートはペッグレートを下回る形で下落していく事になります。
米ドルとのペッグ(固定相場)を宣言していたような通貨は、その信任によって価値を保っている背景もあるため、そのような事態は、その通貨の保有者全ての信任を裏切る状況に他ならず、市場には次々と「売り注文」が殺到していく形となります。
結果、その通貨は大暴落を起こし、このような一国の法定通貨の大暴落(通貨危機)は、当然、国際経済にも大きな影響を及ぼしていく事になります。
ただ、そのような状況で莫大なリターンを手中にできるのが、その通貨危機の対象となった通貨を大量に「空売り」していたヘッジファンドなどの機関投資家です。
むしろ、そのような投機家達は、そのようなペッグ制の通貨を狙った「売り仕掛け」によって、意図的に「通貨危機」を誘発し、途方もない利益を手にしてきた歴史があります。
本来、それほどの大きなリターンを期待できる投機行為には、それなりの「リスク」が伴うはずなのですが、少なくとも、ドルペッグ制を採用していた開発途上国の通貨を狙った投機(アジア通貨危機など)は
「実質的にリスクの無い投機」
となっていた事も、その売り仕掛けを過剰なものにする要因になっていました。
言わば「ノーリスクハイリターン」と言えるような投機行為が可能になっていたため、それに該当するアジア通貨危機などは、まさに「起こるべく起こった通貨危機」と言えるわけです。
ドルペッグ通貨への「売り仕掛け」がノーリスクだった理由
ドルペッグ制の通貨は、その為替レートを米ドルのレートに固定しているわけですから「売り崩し」によってレートが下がってしまう事はあっても、米ドル以上にレートが上がる事は基本的にありません。
そもそもドルペッグ制を採用しているような国は「開発途上国」なのですから、その国の通貨が経済大国である米国の米ドル以上の価値を伴う事はまずないからです。
そういう意味ではドルペッグ制の通貨は、自国の経済力には見合わない「価値」を自国の通貨に付与していた事になります。
よって、米ドルを原資として、開発途上国のドルペッグ通貨の空売りを行っていく行為は、
・米ドルのレートが開発途上国のレートを下回る事は無い(ノーリスク)
・ドルペッグ通貨を売り崩す事ができれば暴落の可能性大(ハイリターン)
このような図式で実質的に「ノーリスクハイリターンな売り仕掛け」となっていました。
仮にドルペッグ通貨を売り崩す事ができなくても損失(リスク)が生じる事はなく、売り崩せれば、その時点で大勝ちが確定するような投機だったわけです。
もちろん、ヘッジファンドなどは資金調達にある程度のコスト(金利)が伴っていたはずですが、それでも、これが極めて割の良い取引だった事は間違いありません。
ドルペッグ制を採用している開発途上国の中には、明らかに米ドルの外貨準備が不十分な国もあり、1997年に起きたアジア通貨危機では、まず、そのような国の通貨(タイのバーツなど)が標的となって、そこから次々にアジア各国のドルペッグ通貨が暴落していったわけです。
ドルペッグ制を採用した通貨の末路とテザー問題。
現在、ドルペッグ制を採用している法定通貨は、私が知る限り、前述した「カレンシーボード制」を採用している香港と、幾つかの小国のみで、そこまで多くはありません。
ただ、それに代わる形で増えているのが「ドルペッグ制を採用している仮想通貨」です。
その筆頭はテザー社が発行する「ドルテザー(USDT)」ですが、名目上、テザーに関しては香港ドルと同じ「カレンシーボード制」を採用している事になっています。
テザー社が発行したUSDTと同じ額(1USD=1USDT)の米ドルをテザー社が準備資金として保持した上で
「1USDTに対して1USDの交換に応じる」
という事を前提に「USDT」を発行しているわけです。
ですが、テザー社は『USDTが米ドルと等価価値を維持される事』や『米ドルとの等価交換に応じる事』の「保証」は、公式サイト内の「免責事項」で明確に避けています。
本来、顧客から資金を「預かる事」を生業としている銀行などは、顧客から受け入れている預金の一定比率を「準備金」として中央銀行などの預ける『準備預金制度』のもとで運営されています。
それに伴い、顧客から受け入れた資金に対する準備金の算出などを含めて、その財務状況などの「透明性」が追従されるようになっているわけです。
ですがテザー社はタックスヘイブン(租税回避地)のイギリス領ヴァージン諸島で設立されている法人であり、米国において銀行業を営む認可を得ているわけでもありません。
そのため、米国における準備金制度などの対象にもならない事から、実質的に顧客から払い込まれた米ドルを含め、その資産状況、準備金の所在などが不透明な形になっています。
故に、本当に発行したUSDTと同額のUSD(米ドル)を保有しているのか、そして、その多額の資金をどのような形で保有しているのか。
その「真偽」や「透明性」に対して拭いきれない疑惑があるという事です。
現にテザーに関しては国内では大手の仮想通貨取引所である「bitFlyer」の代表取締役である加納裕三氏がご自身のブログで、このように発言していました。
USDTは米ドル(USD)とのペッグレート(等価レート)を維持するわけですから、米ドル建てのUSDTの「売りポジション」に対して、損失(含み損)が生じるリスクは理論上、ありえません。
つまり、ドルペッグ制の法定通貨を狙った売り仕掛けと同様に、テザーも何億ドル、何十億ドル分の「空売り」を行っても、その投機においては、ほぼリスク(損失)が伴わないわけです。
よって、USDTが何らかの理由で米ドルとの等価レートを維持できなくなり、その価値(レート)が切り下げられた場合、レートが下がった分だけ利益を得る事になります。
USDTは、それが「現実」となる可能性も十分にありえる、それだけの不安材料、懸念材料を抱えているのが実情のため「その可能性に賭けるだけの価値は十分にある」という事です。
ちなみに私も一時期はある程度の「楽観視」を自覚した上で、USDTを一定数量、保有していましたが、現在は保有していた全てのUSDTをBTC(ビットコイン)に交換しています。
ニューヨーク州司法当局の提訴から始まった「テザー疑惑」の一連の流れ、それと共に一部公表されたテザー社の資産状況。
米ドルとの等価レートを、より透明性の高い形で裏付けている「USD Coin」が時価総額を伸ばしている点など、USDTを楽観視できない懸念材料が揃い過ぎてしまったように思います。
また、以下はテザーが原因ではないものの、他のドルペッグ通貨(ステーブルコイン)の信任が崩れた事で、テザーの取引レートも一時「1USD=1USDT)」を割り込む事態(2022.05.12の取引レート)になっていました。
以後、テザーのレートは持ち直していますが、これを皮切りに、テザーへの等価交換請求が殺到する事態となる場合に、テザーがそれに応じられるだけの準備資金を備えていなければ、これ以上の大暴落は免れません。
まさにこのようなタイミングを狙って、今後はテザーなどのステーブルコインがヘッジファンドなどの標的となる可能性もありえるという事です。
***
以上、この記事ではドルペッグ制、固定相場制の仕組みや、それらを採用していた法定通貨が辿ってきた歴史、同じ仕組みを採用している仮想通貨、テザーの懸念などについて考察させていただきました。
今回のテーマに関連する投稿やブログ記事なども幾つかございますので、こちらも是非、併せて参考にしてください。
最後までお付き合い頂き、ありがとうございました。
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