【ダウ】　米国最大の素材化学メーカーの企業分析(2021年12月期)

りろんかぶお

2022年4月29日 07:52

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では、ここから本題です。

今日は、米化学品大手ダウ・ケミカルの競争優位性及び理論株価の分析です。

<りろんかぶおｺﾒﾝﾄ>

りろんかぶおの競争優位性評価(5段階評価)⇒★★☆☆☆

・ダウは、2019年に化学・農業大手ダウ・デュポンが3分割されたことで誕生しました。元々、総合科学メーカーであった、旧ダウケミカルと旧デュポンは、両社の事業を統合して、そののちに事業を横割りで分割する、という計画の下、2017年に合併し、一時的な姿であるダウデュポンとなり、2019年に計画通り分割されたのです。

・ダウデュポンは、事業を、素材化学、特殊化学、農業関連、の三つに分け、これをそれぞれ、ダウ、デュポン、コルテバ・アグリサイエンスに分社化したのです。（下表ご参照）

出典：東レ経営研究所

・化学製品の大元は原油であり、そのことから石油化学製品と呼ばれたりします。石油化学製品の流れは以下の通りです。

出典：石油化学工業協会

・つまり、原油が精製されて、そこで得られたナフサを分解して、エチレンやプロピレンなどの基礎製品を得て、これに更に手を加えてプラスチックや合成繊維、合成ゴムなどの誘導品ができ、これを使って最終製品である自動車や衣料、タイヤなどを作っていくわけです。

・我々の生活の中には、プラスチック、繊維、ゴムなどの石油化学製品があふれており、もはや石油化学製品なしの生活というのはあり得ないでしょう。そういう意味では、世界人口が増え、更に中流層が増えるとされる今後の世界では引き続き大きな需要がある有望な市場といえるでしょう。

・新生ダウの主要事業である素材化学とは、文字通り、最終製品の素材となる、基礎製品の製造から誘導品までを取り扱っており、主に、包装、インフラ、コンシューマーといった成長著しい市場に注力しています。

・一般的に石油化学業界では、バリューチェーンの上流の方が低付加価値で下流の方が高付加価値といわれます。つまり、エチレンやプロピレンなどの基礎製品等は差別化できないので価格競争になりやすい一方、それらの原料や素材を組み合わせたりして特別な機能を持たせた化学製品は付加価値が高く収益性も上がります。但し、下流分野も競争が激しいので、一つ革新的な製品を作ったとしても他社がいつかは真似して商品として陳腐化してしまうので、常に新しい発明をし続けていく必要があります。

・そういった意味では、例えばコカ・コーラのように一つの製品が100年以上も消費者から支持を得ているように、消費者へのブランディングによって付加価値を付けているビジネスモデルとは異なるといえるでしょう。機能の模倣はできるけども、長年かけて築き上げたブランドの模倣は容易ではないからです。

・新生ダウは、バリューチェーンでいうと付加価値の相対的に低い上流、中流辺りで事業を行っているといえます。この分野では、競合他社も多く、長期的な競争優位性というのは形成しづらいのではないかと考えられます。

<理論株価>

68.65ドル　(2021年12月末時点)
※1 直近3年間のﾌﾘｰｷｬｯｼｭﾌﾛｰの平均が今後半永久的に続くと仮定し､Discounted Cash Flow(DCF)法で計算｡
※2 DCF法の概要はこちらご参照｡

<ｾｸﾞﾒﾝﾄ毎ﾋﾞｼﾞﾈｽﾓﾃﾞﾙ>

1. PACKAGING & SPECIALTY PLASTICS
食品、工業、医療、自動車、インフラ向けに、ポリオレフィン製品を使った高耐久・高性能のプラスチック、包装材を販売。

2. INDUSTRIAL INTERMEDIATES & INFRASTRUCTURE
家庭器具、塗装、インフラ、オイルガス業界向けに、酸化エチレンや酸化プロピレンを用いて、製品の製造工程に欠かせない、潤滑剤やオイルなどを販売。

3. PERFORMANCE MATERIALS & COATINGS
農業・工業用の塗装、ホームケア、パーソナルケア等向けに、アクリル・セルロース・シリコーンベースの技術プラットフォームを用いて幅広いニーズに応える化学製品を販売。

<決算情報>

･売上は54,968百万ﾄﾞﾙと前年対比42.62%増。大半が販売価格の上昇によるもの。化学製品の原料は原油であるため、販売価格も原油に連動する。2021年は原油価格がコロナ禍からの回復で大幅に上がった年。

･純利益は6,311百万ﾄﾞﾙで前年対比約5倍､2020年はコロナ蔓延を受けコスト改革を実施したことによる一時費用を708百万ドル計上していたこと、分社化に伴う一時費用239百万ドルを計上していたことが主要因。更に、持分法適用会社であるSarada、クウェートのジョイントベンチャー、タイのジョイントベンチャーでも、販売価格の上昇及びマージン改善に伴い975百万ドルの持分法利益を計上したことが大きい（昨年は18百万ドルの赤字）。