”市場の高騰を説明する転換：経済の生産性向上が鍵”　　　　　　　　　　　　　　

最近、高い株式市場についての議論が盛んですが、最近の市場の上昇が主に正当化される可能性があるストーリーを簡単に語ることは簡単です。

株式市場は今年、上昇する債券利回りに驚くほど強靭でした。多くの人々は、これはバブルが膨らんでいるためだと考えています、特に人工知能に関連する株式市場で。しかし、ここでの別の見方は、一言で言えば「生産性」です。

生産性の向上は、同じ量の仕事でもより多くの生産を可能にし、インフレーションなしにより多くの成長をもたらします。これが、強い経済を株式にとって悪いものと見なしていた市場が、良いものと見なすように切り替わった理由を説明するのに役立ちます（ただし、株価はまだ楽観的に見えます）。リスクは、市場が過去1年間の明白な短期的な生産性の向上を、長期的な利益が期待される証拠とみなしている可能性があることです。

短期的には、インフレーションが下がったのは、経済がより生産的になったためです（主に供給チェーンへのパンデミックの被害が解消されたため）、経済が減速したからではありません。

連邦準備制度の高い金利が成長を妨げると考えていた投資家は、経済の大部分が影響を受けなかったことに気付きました。今年の予想を上回る成長により、経済学者は最初の連邦準備制度の金利引き下げの日付を後ろにずらし、債券利回りが上昇しました。しかし、株主にとっては、長期間金利が高いことで受ける影響は、今後予想される利益の増加によって大幅に相殺されました。

経済的なレベルでは、投資家の信念は、予想よりも成長の余地があるというものです。したがって、インフレーションが起き、経済が過熱してしまう前に、より多くの成長（そして利益）が得られると見込まれます。

長期的には、多くの投資家が、新しいテクノロジー、特に人工知能からの利益が、1960年代や1990年代後半の持続的な生産性のブームにつながることを期待しています。生産性が向上すると、通常よりも高い金利が発生しますが、株式市場にとっては、成長がもたらすより高い利益によって相殺されるはずです。

このストーリーは、市場のさまざまな分野で現れます。最も基本的なところでは、株式は昨年後半、財務省の利回りとまったく逆の方向に動いていたのに、今年は若干の傾向で一致して動くようになりました。このことは、10年債券利回りが5％のピークに達し、戻ってきたときにも、財務省の利回りとわずかに上昇と下落する傾向があることを示しています。

経済が強い影響を受けやすい循環セクターは、今年利息の期待と債券利回りが上昇する中で、安定した防御的セクターよりもより良いパフォーマンスを示しました。これは、過去数年間とは異なり、高い財務省の利回りが主に経済にとってマイナスであると解釈され、循環セクターにとってはマイナスで、防御セクターにとってはプラスになったときに起こりました。投資家は、前途の成長に賭けています。

信用市場では、このストーリーはリスキーな企業債券を購入する意欲として現れます。今年、単一BまたはCCCの格付けのジャンクボンド利回りの財務省の利回りを上回る（投資家がそれらをどの程度リスクがあると考えているかを示す尺度）が、上昇しました。

投資家が今後の生産性向上について誤解している可能性があります。生成AIは驚くべき成果を上げていますし、政府の大規模な補助金によりアメリカに大規模な企業投資が流れ込んでいることも事実ですが、生成AIの課題がますます明らかになっています。その潜在的な応用は、企業の役員が予想するよりも制約が大きい可能性があります。生産性の向上が実現しない場合、堅調な経済にはインフレの再発を防ぐために連邦準備制度の介入が必要になるでしょう。

さらに、生産性は全ての企業に均等に利益をもたらすわけではありません。二重速度経済のため、小規模企業は資金調達コストの上昇などを受けており、不動産や風力発電などの他の重要な部門と共に重荷を負っています。小規模企業を対象としたラッセル2000指数（.RUT）は、利上げが進むにつれて大型株を下回り、利上げがわずかに緩んだ最近、過去数週間で改善しており、昨年秋に観察された傾向を維持しています。

確かに、昨年目撃した生産性の急増は繰り返し可能ではありません。それはパンデミックによる供給の混乱が逆転した結果でした。AIの生産性がその後急増することを期待することには説得力がありますが、新興技術の影響を評価することは、個々の企業にとってさえ難しいです。投資家は過度に楽観的になっているかもしれませんが、それでもバブルよりはまだ良いです。