ファイザー( $PFE)決算報告からバイオンテック(BNTX)の今後を占う。

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また本noteは投資を勧めるものではありません。
投資は自己責任で宜しくお願い致します。

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バイオンテック ($BNTX) の収益はPFEの売上折半か？という質問があったのでファイザーの決算資料を見ながら改めて考えていきたいと思います。

結論から言うと、売上ではなく、粗利の折半です。PFEの売上原価にBNTXのロイヤリティも計上されています。
さらにPFEの税引き前利益が20%後半になるという情報があり、前回の決算報告で製造原価が21~22%という記載があったので売上を100とした時のざっくり配分は下記の通りだと考えられます。
売上:100
製造減価:20
粗利80 (PFE:40 / BNTX:40)
PFEその他費用: 20
PFE税引き前利益: 20

これをファイザーのQ1ワクチン売上35億$に適用すると下記の通りです。
売上:35億$
製造減価:7億$
粗利28億$ (PFE:14億$ / BNTX:14億$)
その他費用: 7億$
税引き前利益: 7億$

ということでBNTXの売上は14億$ +αになると見込まれます。
この+αはドイツ・トルコ・中国の数字がどのように計上されるかわからないためです。
現時点のアナリストのCurrent Qtr. Revenue EstimateのAvg. Estimate予想では17.8億$(※）なので+α次第では足りない可能性があります。

一方でPFEの通年ワクチン売上予想は約260億ドルの収益を見込んでいます。
これを上記の考え方で分配すると下記の通りです。
売上:260億$
製造減価:52億$
粗利208億$ (PFE:104億$ / BNTX:104億$)
その他費用: 52億$
税引き前利益: 52億$

同様に現時点のアナリストのCurrent Year (2021) . Revenue EstimateのAvg. Estimate予想では119.9億$(※）なので+α次第で予想より下回る可能性があります。

※ https://finance.yahoo.com/quote/BNTX/analysis?p=BNTX

昨日はPFEの決算後にBNTX株価が-15%の急落した背景にはこういった数時があるのかもしれません。

該当箇所は下記の部分です。

ファイザー社とバイオンテック社のCOVID-19ワクチンの共同研究の構成は、粗利益を50対50で配分しています。ただし、ドイツとトルコではバイオンテック社から利益分配を受け、中国では参加していません。当社は現在、継続的なプロセスの改善、現在の施設の拡張、新しいサプライヤーや委託製造業者の追加を前提として、21年に最大25億回分の製造が可能であると見込んでいます。
COVID-19ワクチンの売上原価には、製造・流通コスト、適用されるロイヤルティ費用、およびバイオンテック社への粗利益50％の分配金が引き続き含まれます。COVID-19ワクチンの売上高に対する調整後の税引前利益は、引き続き20％台後半になると予想しています。
このマージンレベルには、追加のmRNAプログラムへの予想支出も含まれています。

ただし、PFEのワクチン売上見通しは非常にコンサバです。25億dose生産能力がある中で16億does分しか見込んでいないからです。つまりまだ1.5倍程度のアップサイドを残していることになります。

通年ワクチン売上予想を約260億ドルの1.5倍の390億$の収益とした時、これを分配すると下記の通りです。
売上:390億$
製造減価:78億$
粗利312億$ (PFE:156億$ / BNTX:156億$)
その他費用: 78億$
税引き前利益: 78億$

この時、先ほどのBNTXの通年売上予想119.9億$という数字を+30%ほどアウトパフォームする計算になります。
PFEのワクチンは価格が3つあり、これから契約が増えるのは先進国以外が多いと思うので低価格帯単純に1.5倍で計算出来ないとは思います。
該当箇所は下記の部分です。

4月中旬時点で、当社は2021年に納入される約16億本のワクチンの契約を締結しており、さらに追加される可能性のあるワクチンの契約も検討中です。この約16億回分のワクチンに基づいて、今年のCOVID-19ワクチンの売上は約260億ドルになると予測しています。

またPFEとBNTXの協力体制は2021年以降も続くことが確認されました。この点はBNTXにとっては大きなプラスだと思います。
ただし、現在の粗利を50:50が2022年も続くのかどうかは言及されていませんでした。
個人的にはPFEの製造能力はBNTXの~10倍くらいあるので粗利を折半はBNTXに非常に有利な内容なので多少是正される可能性は高いと思っています。
該当箇所は下記の部分です。

パートナーであるバイオンテック社とともに、2022年には少なくとも30億回分の製造能力を持つことを期待しています。

私たちは、22年以降のCOVID-19ワクチンの複数年契約の可能性について、世界の多くの国と協議しています。

上記と下記noteでの考察を踏まえると、個人的にはBNTXよりMRNAの方が投資妙味を感じます。

また、僕はBNTXもModernaの株価も全ては長期的なワクチン需要次第だと考えており、長期的なワクチン有無は変異種とブースターワクチンに左右されると考えています。
その辺についてコメントされている箇所を抜粋してみますが、ブースターは必要になる可能性が高いと現時点でも言うことができると思います。その辺は7月に結果が出てきそうなので引き続き情報入り次第ツイートなりnoteしたいと思います。
変異種は今のところ既存ワクチンでも効果ありですが、今後も注視が必要です。

・既存のCOVID-19ワクチンの3回目の接種の安全性と免疫原性を評価し、流通しているSARS-CoV-2の亜種に対する免疫に及ぼすブースターの効果を把握しています。さらに、南アフリカで最初に確認された変異E484Kを含むLineage B1351 SARS-CoV-2亜種のスパイクタンパクをコードする当社ワクチンの最新プロトタイプ亜種バージョンの評価を開始しました。この試験は、必要に応じて、将来懸念されるあらゆる変種に対応するために、現行のワクチンを約100日で更新する規制経路を確立することを目的としています。両試験の免疫原性データは7月初旬に得られる予定です。
・22年、23年以降についてですが、まず、何度も言っているように、ブースターの必要性があると考えています。その後は毎年の予防接種、あるいは定期的な予防接種が必要になると考えています。
その証拠とは、6ヶ月間で90％以上の非常に高い有効性を維持しているが、当初の95％から91％に低下しているという事実である。つまり、時間の経過とともに有効性が低下していることが示唆されているのです。また、中和抗体の研究では、中和抗体の低下が見られ、ワクチンを接種した人だけでなく、自然に感染した人にも影響があることがわかっています。
また、6ヶ月後には、以前に感染したことのある人への再感染が増加していることもわかっています。また、現在、私たちのワクチンは、これまでに確認されたすべての亜種に対して少なくとも有効ですが、中和力価が低下していることもわかっています。このように、様々な事象がこのことを示しています。これが、基本的に世界のすべての政府が22年、23年、24年の調達契約について私たちと話し合っている理由です。

以上が僕の考察（という名の妄想）でした。

また参考までにPFEのカンファレンスコールのポイントを翻訳して載せておきます。

ファイザー・バイオンテック社のCOVID-19ワクチンは、第1四半期に世界で35億ドルの収益を上げました。2021年5月3日時点で、ファイザーはパートナーであるバイオンテックとともに、世界91の国と地域に約4億3,000万回分のワクチンを出荷しています。

4月中旬時点で、当社は2021年に納入予定のCOVID-19ワクチンを約16億回分契約しています。その結果、4月中旬までに締結した契約に基づき、収益ガイダンスを上方修正し、2021年に同ワクチンから約260億ドルの収益を見込んでいます。

また、当社は世界の複数の国とそのニーズについて継続的に協議しており、これらの協議が追加の供給契約につながることを期待しています。

これまでの経緯から、当社のCOVID-19ワクチンには、インフルエンザワクチンと同様の耐久性のある需要が見込めると考えています。当社は、世界中の保健当局のCOVID-19対策の継続的な取り組みにおいて、長期的なパートナーでありたいと考えています。これには、地域の要件に適した継続的なパンデミックワクチン接種方法の計画も含まれます。そのために、パートナーであるバイオンテック社とともに、2022年には少なくとも30億回分の製造能力を持つことを期待しています。

私たちは、22年以降のCOVID-19ワクチンの複数年契約の可能性について、世界の多くの国と協議しています。これは、政府が各国のガイドラインに従って適格な国民全員に接種を行うのに十分な量であり、さらに追加接種のために数百万回分のワクチンを購入するオプションも付いています。

また、カナダとは、22年と23年に最大1億2,500万回分を供給し、2024年には最大6,000万回分を追加供給するオプションを付けることで合意しています。

米国では現在、緊急使用許可を得てワクチンを配布していますが、今月中に米国食品医薬品局に生物製剤承認申請を提出し、16歳以上の人を対象としたCOVID-19ワクチンの完全な承認を得る予定にしています。

次に、既存のCOVID-19ワクチンの3回目の接種の安全性と免疫原性を評価し、流通しているSARS-CoV-2の亜種に対する免疫に及ぼすブースターの効果を把握しています。さらに、南アフリカで最初に確認された変異E484Kを含むLineage B1351 SARS-CoV-2亜種のスパイクタンパクをコードする当社ワクチンの最新プロトタイプ亜種バージョンの評価を開始しました。この試験は、必要に応じて、将来懸念されるあらゆる変種に対応するために、現行のワクチンを約100日で更新する規制経路を確立することを目的としています。両試験の免疫原性データは7月初旬に得られる予定です。

新しい安定性データをFDAに提出しました。まもなくEUAの処方情報が更新され、標準的な冷蔵庫の温度（2～8℃）で最大4週間の保存が可能になると考えています。

損益計算書を見てみると 売上高および調整後の売上原価は、COVID-19ワクチンの売上と、それに伴うバイオンテック社との50％の粗利益分配によって大きな影響を受けており、これを売上原価の項目で認識しています。2021年第1四半期の売上高は、COVID-19ワクチンの売上に加え、その他の主要な成長要因が堅調に推移したことにより、事業全体で42％増加しました。ここに示す調整後の売上原価の増加は、2020年第1四半期と比較して売上総利益率を10％ポイント低下させていますが、これは主にCOVID-19ワクチンの粗利益分割の影響（約8％ポイント）を反映したもので、製品ミックスの影響はこれよりはるかに小さいものです。

調整後の売上原価については、予想されるCOVID-19ワクチンの売上増を織り込み、38％から39％に範囲を拡大しました。これは、バイオンテック社との粗利益率の分割により、他の事業に比べて売上原価が大幅に高くなっているためです。

COVID-19ワクチンの貢献度と共同研究契約の前提条件について簡単にご説明します。先に述べたように、ファイザー社とバイオンテック社のCOVID-19ワクチンの共同研究の構成は、粗利益を50対50で配分しています。ただし、ドイツとトルコではバイオンテック社から利益分配を受け、中国では参加していません。当社は現在、継続的なプロセスの改善、現在の施設の拡張、新しいサプライヤーや委託製造業者の追加を前提として、21年に最大25億回分の製造が可能であると見込んでいます。

4月中旬時点で、当社は2021年に納入される約16億本のワクチンの契約を締結しており、さらに追加される可能性のあるワクチンの契約も検討中です。この約16億回分のワクチンに基づいて、今年のCOVID-19ワクチンの売上は約260億ドルになると予測しています。政府との契約については、各国の相対的な豊かさに応じて、引き続き3つの価格設定を行っています。

COVID-19ワクチンの売上原価には、製造・流通コスト、適用されるロイヤルティ費用、およびバイオンテック社への粗利益50％の分配金が引き続き含まれます。COVID-19ワクチンの売上高に対する調整後の税引前利益は、引き続き20％台後半になると予想しています。
このマージンレベルには、追加のmRNAプログラムへの予想支出も含まれています。先に述べたように、COVID-19ワクチンは、2021年の総売上高に占める割合が、当初のガイダンスでは25％でしたが、現在は36％になると予測しています。

年内に追加投与の契約をした場合は、その後の業績発表でガイダンスを更新することを付け加えておきます。COVID-19ワクチンの寄与を両期間から除外すると、2021年の収益レンジは446億ドルから466億ドルとわずかに増加し、中間点で約6％の事業収益の伸びとなることがおわかりいただけると思います。

COVID-19ワクチンの売上と、それに伴うバイオンテック社との50％の粗利益分配によって大きな影響を受けており、これを売上原価の項目で認識しています。

質問：米国ではワクチン接種率が低下していますが、これについてどうお考えですか？再び回復するとお考えでしょうか？また、米国ではここで集団免疫のレベルに達するのでしょうか？2つ目の質問は、ワクチンの売上と、2021年、2022年以降についてどう考えているかということです。2021年、2022年以降をどのように考えているのか、ここにテールがあると確信できる理由は何か。また、そのテールは、今年の260億ドルと比べてどのように見えるでしょうか。

回答：22年、23年以降についてですが、まず、何度も言っているように、ブースターの必要性があると考えています。その後は毎年の予防接種、あるいは定期的な予防接種が必要になると考えています。
その証拠とは、6ヶ月間で90％以上の非常に高い有効性を維持しているが、当初の95％から91％に低下しているという事実である。つまり、時間の経過とともに有効性が低下していることが示唆されているのです。また、中和抗体の研究では、中和抗体の低下が見られ、ワクチンを接種した人だけでなく、自然に感染した人にも影響があることがわかっています。
また、6ヶ月後には、以前に感染したことのある人への再感染が増加していることもわかっています。また、現在、私たちのワクチンは、これまでに確認されたすべての亜種に対して少なくとも有効ですが、中和力価が低下していることもわかっています。このように、様々な事象がこのことを示しています。これが、基本的に世界のすべての政府が22年、23年、24年の調達契約について私たちと話し合っている理由です。

SARS-CoV-2は、私たちがこれまでに経験したことのないほど世界中で循環しており、世界中でコントロールできなければ、当然、ウイルスの突然変異率にも多くの変化が生じます。
アルバートが言ったように、私たちは常にウイルスに対して非常に高い免疫圧力を維持して、流行の先端を行く必要があります。そのためには、定期的に免疫力を高めることが一番の近道です。
最後に、集団免疫についてですが、私たちは集団免疫を確立したいと考えていますが、公衆衛生やグローバルヘルスの分野では、拡大した大陸では、すべての年齢層に対して高い免疫率を確立し、大陸の一部で免疫を獲得しても、他の部分で免疫を維持することは非常に困難であると言われています。

質問：ブースターについての質問にお答えしたいと思います。これは、異なるグループ間で一様に行われると思いますか？それとも、年齢などのベースラインの特徴によって、ブースターの時期や必要性に違いがあるのでしょうか？また、ブースターの必要性について、FDAとCDCは今年中に勧告を出すと思われますか？

回答：重症のCOVIDは若年層ではあまり見られませんが、患者の中にはこのような感染症で重症化する人もいますし、高齢者だけでなく若年層でも機能的な生活に大きな支障をきたすLong COVID症候群を発症する危険性があります。つまり、全体的に見て、定期的に検査を行うことは明らかな可能性です。もちろん、成人人口の多くを占める、年齢的に慢性疾患の影響を受けやすい人々から始める必要があります。

質問：COVIDの収益の持続性をどのように考えているのか、2022年以降の数量と価格の要素について、もう少し詳しく説明していただけないかと思いました。また、カナダとの契約で見られる価格設定についても、21年の契約と比較して2023年、24年に一貫性があるかどうかをお聞かせください。

回答：今年は約25億回の接種が可能で、さらに30億回まで増やすことができると準備段階で述べました。来年には30億人分まで増やせる。そのためには、ワクチンを作り、患者さんに届けることに集中しなければなりません。
カナダとの契約については、価格の話はしませんでした。2022年と2023年に最大1億2,500万回分、2024年にはさらに増量するオプションが付いていると言いました。フランチャイズの耐久性については、アルバートが言ったことを繰り返さないようにしますが、COVIDの収益フランチャイズに大きな耐久性があると考えている理由と、それが予見可能な将来にわたって行われると考えている理由については、アルバートが詳細に説明してくれたと思います。

質問：5年間のガイダンスについても別の質問があります。先ほどの価格に関するコメントを理解するために確認したいのですが。特にCOVIDによって欧州の薬価が緊縮される可能性があることを踏まえて、5年間のガイダンスでは薬価についてどのような想定をしていますか？

回答：価格上昇のマイナス要因と呼んでいますが、一桁台前半から一桁台後半の幅があります。そして、これらすべてを統合して世界全体のレートとし、それを2025年までのCAGRの想定としています。