新しいベンチャーファイナンスの形「SEAL」の魅力 - Earnest Capitalの事例
2021/06/28: 追記
Earnest Capital の名前が Calm Company Fund に変わっていました。
ただし、このnoteで書いた Shared Earnings Agreement の投資スタイルに変化はなしです。
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従来のエクイティーによるベンチャーファイナンスでは、ベンチャーキャピタル（VC）やエンジェル投資家は出資する企業（スタートアップ ）のバリュエーション（企業価値）と出資金額に応じたエクイティー（株式）を取得し、上場や買収といったエグジットで回収する、という仕組みが一般的です。
これに対し Shared Earnings Agreement（通称SEAL）は、エクイティーの取得を前提としない、言い換えればエグジットによるキャピタルゲインを前提としない出資スキームです。
ユニコーンやデカコーンを目指してハイパーグロース目指すスタイルではなく、あくまでProfitableでSustainableなビジネスを作ることを目指すBootstrappers（自己資金等で地道に成長させようとするファウンダー）向けのストラクチャーという位置付けです。
このような投資手法は2018年ごろから海外で注目を集めており、SEALを作ったEarnest Capitalや、Indie VCといったところが有名です。（Tinyseedも同類視されますが、Tinyseedは実際にエクイティーを求めるのでちょっと違うようです。）
今回はEarnest Capitalを事例に、彼らのスキームについて、General Partner/FounderのTyler Tringas氏のインタビューや公式サイトなどから自分が理解した範囲内で紹介します。
投資額
Earnest Capitalの場合、一般的には $50,000 - $300,000、日本円で500万円から4000万程度といったところのようです。マイルストーンに応じた複数回の出資ではなく、基本的には一回でぽん、というスタイル。
投資金額の算定は実際のところはいろいろ複雑なのかもしれませんが、多くの場合、1年弱程度のランウェイが概算値のようで、それが尽きるまでにself-sustainableにできることを想定している模様。
チーム体勢やファンド、投資実績など
Earnest Capitalは公式サイトのAboutページに記載があるように、現在チームとしてはTyler Tringas氏含め3人体勢。
投資母体としてはファンドを形成する一般的な形で、ファンドのLPの多くはキャピタルゲインを得た、資産をある程度持つ個人のようです。何人か名前を挙げるとBasecampのJason FriedとDHH、GumroadのSahil Lavingia、DribbbleのRich Thornettなど。
公式サイトによると2019年2月末に1号ファンドが開始し、2019年は合計13の投資を行ったそうです。まだデータが浅いとのことですが、13社のほぼ全てがブレイクイーブンを達成しており、予想よりもパフォーマンスはかなりいいとのこと。母数としては1,000以上の案件から13社が選ばれているそうで、かなり選び抜かれた感があります。
2020年1月では2号ファンドについても言及されています。（形成はまだ。）
ビジネスモデル
冒頭でも書いた通り、Earnest Capitalはエクイティーは要求しません。その代わりに求めるのはFounder earningsのうち一定の割合。Founder earningsとは純利益とFounder's compensation（創業者の報酬）を合算したものを指します。これはそもそも彼らがバックしたい企業はサステイナブルで長期的に利益が出るビジネスを目指しているということが前提にあります。
なので簡単に言うと、ちゃんと一定の儲けが出たらその一部をペイバックしてもらうモデル、という感じです。（サイクルは四半期ごと。）
パーセントについては10%弱 - 20%程度のようですが、ペイバックの合計金額に上限を設定するかなどで大きく変わってくるようです。ただ、一般的には投資額の3 - 5倍のリターン（マルチプル）をペイバックの上限に設定することが多くと言っていました。その場合のパーセントは20%弱くらいでしょうか？たぶん。
この他にものちのち出資先企業が通常のエクイティーファイナンスをした場合や売却した場合に発動する株式変換的な要素も組み込まれています。
新しく、そして面白いスキームですが、イメージでいうとInvoiceみたいなLiabilityと語っていました。利益から一定割合の配当（支払い）をするという約束のようなもの。
ちなみにペイバックに関してはいつまでに返さないといけないといったスケジュールや期限は設定されません。ファウンダーが利益を100%再投資し、リターンはまだしないという決定をしても、その決定が適切になされている限り反対はしないそうです。
資金面以外の価値提供
ひとつは、ファンドのLPの各個人がメンター/アドバイザーも担当してくれるようです。人数でいうと30名超で、Aboutページにリストで得意分野と共に全て公開されています。
メンタリングについても方針がきっちり公式サイトで説明されています。
こういったガイドラインから透明性の高さが伺えます。尚、特に強調されていると感じたのは「Guide, don't control」というポリシー。あくまでアドバイザーやメンターとしてサポートすることを重視し、トップダウンで起業家をコントロールするようなやり方はしない、ということでした。当たり前と言えば当たり前ですが、しっかり徹底できておれば気持ちの良いメンタリングやディスカッションができそうです。
また、コミュニティーを大事にしており、年一回開催のイベントFounder Summitやオンラインのコミュニティーポータル（ECHO）などでメンター陣も含め交流することができるようです。
その他にはニュースレターやEarnest Capitalのソーシャルメディアでの情報発信、Job postingなども。
Earnest Capitalのポートフォリオ
公式サイトのポートフォリオページにすべて載ってますが、その中のいくつかをここに書いておきます。
firstbase: https://firstbase.io/en
Makerpad: https://www.makerpad.co/
Endcrawl: https://endcrawl.com/
HostiFi: https://hostifi.net/
Callingly: https://callingly.com/
DocSpring: https://docspring.com/
MemberSpace: https://www.memberspace.com/
newslit: https://newslit.co/
Jetboost: https://www.jetboost.io/
などなど
個人的な感想
すべてのビジネスが急成長やユニコーンを目指すことができるわけではないこと、また、目指すことができたとしてもそれに対する代償を鑑みて創業者によってはそれを望まないケースもあること、あるいは、従来のエクイティーファイナンスをした事によって逆にビジネスがうまくいかないケースがあることなどは、Basecamp、Buffer、Gumroadなどの企業の創業者が語っていたり、実際の事例もそれなりにあります。
それを考えると、BootstrapperやIndie Hackerと呼ばれるような起業家に対する新しい資金調達の手法として今回紹介したSEALは面白いと個人的には思っています。
あとは実際にそれがworkするのかというのを、Earnest Capitalのファンドのパフォーマンスが示してくれるはずです。ここはもう少し時間がかかるかもしれませんが、現状でてきている情報をみる限り、SEALのモデルはちゃんと機能する可能性がありそうです。
銀行ローンのようなデットファイナンスではないので、万が一うまくいかなかったとしても負債（借金）を抱えるようなことにはならないですし、エグジットを強要されないという自由さが個人的にとても魅力に感じました。
ユニコーンを最初から目指しているのではなく、サステイナブルなビジネスを作りたいと思う起業家には適しているストラクチャーで、かつwith/postコロナの時代にあった、黒字化前提の新しいモデル。ぜひ日本でも出てきて欲しいです。投資家層の厚みという面で少し難しそうですが...