Monetary Policy Challenges in a Global Economy 声明文
✅ポイント
◉ FRBが長期的にインフレ率を2%まで低下を達成したとは考えていない
◉ 適切であればFRBはさらなる引き締めを躊躇しない
◉ タカ派寄り発言：粘り強いインフレや最近のインフレの頭打ちといったテーマを指摘
Monetary Policy Challenges in a Global Economy
（日本語訳）
本日はパネルディスカッションにご参加いただく機会をいただきまして誠にありがとうございます。私に割り当てられたテーマは、現在の世界的なインフレ状況における米国の金融政策です。私は米国の見通しについて簡単に述べた後、パンデミック時代の歴史的出来事によって提起された 3 つのより広範な疑問に移りたいと思います。
米国のインフレ率は過去1年間で低下しましたが、依然として目標の2％を大きく上回っています（図1）。
私と同僚はこの進展に満足していますが、インフレ率を持続的に 2% まで下げるプロセスには長い道のりがあると予想しています。労働市場は引き続き逼迫しているが、労働供給の改善と需要の緩やかな緩和により、引き続き労働市場のバランスは改善されつつある。
第 3 四半期の国内総生産（GDP）成長率は非常に堅調でしたが、ほとんどの予測担当者と同様、今後数四半期の成長率は鈍化すると予想しています。もちろん、それは今後の状況であり、私たちは、成長の加速が、金融政策の対応を正当化する可能性がある、労働市場の均衡回復とインフレ抑制のさらなる進展を損なう可能性があるというリスクに注意を払っています。連邦公開市場委員会（FOMC）は、時間の経過とともにインフレ率を2％まで低下させるのに十分な制限的な金融政策スタンスを達成することに尽力している。私たちはそのような姿勢を達成できたという自信がありません。
私たちは、2% の目標に向けた継続的な進展が保証されていないことを承知しています。インフレによって、いくつかの偽りの事態が生じています。政策をさらに強化することが適切と判断された場合、我々は躊躇せずにそうするつもりである。しかしながら、私たちは今後も慎重に行動し、数カ月間の良好なデータに惑わされるリスクと過剰な締め付けのリスクの両方に対処できるようにしていきます。私たちは、入ってくるデータの総合性と、それが経済活動とインフレの見通しに与える影響、およびリスクのバランスに基づいて、会議ごとに決定を下し、インフレを回復させるために適切と考えられる追加の政策強化の範囲を決定しています。時間の経過とともに 2% になります。仕事が完了するまで、私たちはそれを続けます。
それでは、今日私たちが経験している、後退はしているものの依然として高水準のインフレから生じた 3 つの質問に移ります。最初の質問は、過去 2 年半を振り返ってみて、現在のインフレの最初の原因と現在進行中の政策への影響について何が言えるかということです。
パンデミックの最初の1年間、コアPCE（個人消費支出）インフレ率は目標の2％を下回った後、2021年3月に急激に上昇しました。2021年2月の専門予測者調査が示すように、経済予測担当者は一般に、これが来るとは予想していませんでした。その後 3 年間、コア PCE インフレ率が目標以下で推移していることを示しました。
政策立案者にとってのリアルタイムの質問は、高インフレの原因と政策がどのように対応すべきかということでした。当初、FOMC参加者を含む多くの予測者やアナリストは、インフレの突然の上昇は主にパンデミックに関連した需要構成の変化、サプライチェーンの混乱、労働供給の急激な減少によるものだと見ていた。その結果として生じた需要と供給の不均衡により、パンデミックの影響を最も直接受けたさまざまな品目、特に商品の価格が大幅に上昇しました。この見方では、パンデミックが沈静化するにつれて、私たちのダイナミックで柔軟な経済はかなり早く適応する可能性があります。供給の混乱や不足は減少するでしょう。ワクチンの到着と学校再開により、労働力の供給は回復するだろう。物品に対する需要が高まると、サービスへの需要が戻ってくるでしょう。大規模な政策対応を必要とせずに、インフレはかなり迅速に緩和されるだろう。
実際、毎月のコアPCEインフレ率は2021年の3月と4月に急上昇したが、5月以降は5カ月連続で低下しており、この見方をある程度裏付けている（図2 ）。
しかし、2021年第4四半期には、新型コロナウイルス変異種の波が押し寄せる中、データは明らかに変化し、世界のサプライチェーンの回復は徐々にしか進まず、労働力に復帰する労働者は比較的少数だった。この進展の欠如は、家計からの非常に強い需要と相まって、経済のひっ迫と歴史的にひっ迫した労働市場、さらに持続的な高インフレの一因となった。
委員会は政策アプローチの変更を示唆し、財務状況は逼迫し始めました。2022年2月に新たな衝撃が訪れ、ロシアがウクライナに侵攻し、エネルギーやその他の一次産品の価格が急騰した。3月に我々が経済活動を再開したとき、インフレを抑制するには、パンデミックに関連した前例のない需要と供給の歪みの緩和と、総需要の伸びを鈍化させ供給時間を可能にする金融政策の引き締めの両方に依存することは明らかでした。追いつくために。現在、これら 2 つのプロセスが連携してインフレを抑制しています。FOMCはフェデラルファンド金利の目標レンジを5-1/4％ポイント引き上げ、保有証券を1兆ドル以上削減した。金融政策は制限的な領域にあり、需要とインフレに下押し圧力をかけています。
パンデミックに関連した需要と供給の歪みの緩和は、インフレの低下に重要な役割を果たしています。例えば、雇用の堅調な増加が続いているにもかかわらず、賃金の伸びは2022年半ば以降、ほとんどの指標で着実に低下しており（図3）
これは労働参加率の向上と移民のパンデミック前の水準への戻りによる労働供給の復活を反映している。
広範な供給回復は続いているが、追加の供給側改善によってどれだけの効果が得られるかは明らかではない。将来的には、総需要の伸びを抑制する金融引き締め政策によるインフレ抑制の進展の大きな部分が必要になるかもしれない。
2番目の質問に移りますが、長年にわたり、金融政策は供給ショックへの対応を制限するか、供給ショックが一時的で特異なものである限り「目を通す」べきであると一般に考えられてきました。6同様に、将来的にはパンデミック直前の数十年よりも供給途絶がより頻繁に、あるいはより持続する可能性が高いと多くの人が主張している。72 番目の質問は、標準的な「スルー」アプローチについて何を学んだのかということです。
供給ショックによるインフレ効果への反応は緩和されるべきであるという考えは、部分的には、供給ショックによってもたらされるトレードオフから生じています。供給ショックは価格と雇用を反対方向に動かす傾向がありますが、金融政策はそれぞれを同じ方向に動かします。したがって、逆供給ショックに起因する物価上昇に対する金融政策の反応は弱められるべきである。そうしないと、望ましくない雇用の減少が増幅されてしまうからである。8さらに、供給ショックは最も頻繁に不安定な食品とエネルギーのカテゴリーから発生し、すぐに過ぎ去りました。食料とエネルギーの価格は家計や企業の予算に重大な影響を与える一方、中央銀行の政策ツールは商品市場の動きよりもゆっくりと機能します。急速に過ぎ去った物価上昇に積極的に対応すると、物価の安定を維持できずにマクロ経済のボラティリティを悪化させる可能性があります。
2020 年以降の私たちの経験は、その考え方の限界をいくつか浮き彫りにしました。まず、供給ショックと需要ショックをリアルタイムで区別すること、また、特に過去 3 年間の異常な状況においては、どちらか一方がどれくらい続くかを判断することは困難な場合があります。潜在的な生産に持続的な影響を与える供給ショックは、総需要を抑制された総供給レベルとより適切に調整するための制限的な政策を必要とする可能性がある。2020年から2022年にかけて世界のサプライチェーンに起きた一連のショックは、かなりの期間にわたって生産を抑制し、世界の供給力学を永続的に変化させた可能性がある。このような一連の措置では、政策立案者に対し、インフレ効果を制限するために政策を抑制することが求められる。
この場合の政策抑制も優れたリスク管理です。供給ショックがインフレを長期間にわたって十分に上昇させると、家計や企業の長期的なインフレ期待に影響を与える可能性があります。金融政策は、インフレ期待の固定解除の可能性のあらゆるリスクに率直に対処しなければなりません。期待がしっかりと固定されていれば、インフレを目標に戻すことが容易になるからです。2022 年の急激な政策引き締めは、インフレ期待を十分に維持することに貢献した可能性があります。
3番目の質問は、パンデミックの影響が本当に去った後、金利はどの水準に落ち着くのかということです。2019年までに、名目金利の一般的な水準は数十年にわたって着実に低下しました（図4）。
パンデミックが到来すると、多くの先進国ではインフレ率が目標を下回り、政策金利が低水準または若干のマイナスとなったため、実効下限（ELB）に制約された場合の金利政策の有効性について難しい疑問が生じた。20年以上にわたり、広範な文献により、マイナスの政策金利、名目所得目標、インフレ率の持続的な不足に一定期間続くさまざまな形の補填戦略など、広く使用されているインフレ目標制度に対する多くの変更の可能性が特定されてきた。インフレ率は2％をやや上回っています。現在、インフレと政策金利は上昇しており、ELB は現在、政策決定に関連していません。しかし、ELBの金融政策上の課題が最終的に過去のものになるかどうかを判断するのは時期尚早だ。
金利が長期にわたりELBに接近していることが、金融政策の見直しと2020年の枠組み変更の中心となった。われわれは2024年後半に次の5年間の見直しを開始し、約1年間の結果を発表する予定である。一年後。私たちが検討する問題の中には、パンデミック前の時代に低金利をもたらした経済の構造的特徴がどの程度持続するかということも含まれる。私たちは時間の経過とともに、過去数年の経験から学び、それが金融政策にどのような影響を与える可能性があるかを学び続けるでしょう。
これらは、この困難な時期に生じた多くの疑問のうちの 3 つにすぎず、私たちはその答えを完全に理解しているわけではありません。本日はこれらの問題について皆さんと話し合う機会をいただき感謝しており、会話を楽しみにしています。
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