全宅ツイ不動産チンパンジー情報 第14号

■不動産投資ファンドってなんなの？中の人対談

［9/6 夜中］
全宅ツイのグル（以下、グル）：突然ですが、皆さん「不動産投資ファンド」って何だかわかりますか？　漠然としたイメージはなんとなくわかるけど、実際はどんなことをやっているのかピンと来ないって人も多いんじゃないでしょうか。というわけで、今回はいつもと趣向をちょこっと変えて、不動産投資ファンドの中の人をお招きしました。「そもそもファンドって何？」というところから、業界構造、キャリアパスなんかを聞けたらいいなと思っています。

■コメンテーター
【プリンス江戸川 @fudo_tokyo】
日系アセットマネジメント会社（AM）で投資家様の奴隷をやってます。物件の仕入担当、アクイジションと呼ばれる仕事をやっています。

【クエルボゴールド @realestatedays】
外資系AMで投資家様の奴隷をやってます。トランザクションマネージャーとして売買全般に絡む仕事をしています。

【c @kibkrm】
わたしも最近AMに転職しまして、投資家様とアクイジの奴隷をやってます。期中管理=買った後を担当しています。

【全宅ツイのグル ＠emoyino】
日系不動産メディア会社で会長の奴隷をやっています。ファウンダーのはずやのに…。

・ファンドとはなにか

グル：ではさっそく「ファンドとはなにか」というところから聞いていきましょう。
クエルボゴールド（以下、クエルボ）：端的に言うと、投資家からお金を集めて、それを原資に何かに投資するのがファンドです。投資家のお金を不動産で運用しているのが不動産ファンド、そのファンドを運用してリターンを出して運用手数料（AMフィー）を頂くのが我々のようなAM会社になります。
プリンス江戸川（以下、江戸川）：ファンドって言うからわかりにくいんですよね。普通に会社作って不動産買ってるだけですから。人のお金を集めてきて、投資用の会社を作って、その会社で不動産を買って運用しています。
c：和牛投資とおんなじスキームだ。
グル：ｗｗｗｗｗｗｗ
では和牛商法と不動産ファンドの違いはなんでしょうか？
クエルボ：投資家のお金を和牛に投資するか、不動産に投資するかですかね？w
江戸川：ですねw
グル：でもさ、和牛は子牛産むけど、ビルは子ビル産まないやん。不動産より和牛の方がIRR（内部収益率）出るんとちがうんか？ #牛飼え
江戸川：和牛ファンドに転職かな…。
グル：ｗｗｗｗｗｗ　ビーフマネージャーっていうのかな？BM?
クエルボ：和牛マーケットがボラタイル（相場の値動きが激しい事）であればIRRは不動産より出るかもですね！

・ファンドの種類

グル：一口にファンドと言っても色々な種類がありますよね。
クエルボ：代表的なところでは上場リート、私募リート、私募ファンドといったところです。
上場リートは日本ビルファンド投資法人みたいな、東証に上場して一般の人でも投資口を購入できる、一番有名なやつです。
私募リートは機関投資家向けの投資法人なので一般の方の目には触れないですが、期間の定めをせずに運用できるのがAM会社としては魅力で、最近はこれの組成が流行ってます。
私募ファンドは合同会社や特定目的会社を使って投資するファンドです。その時に買える物件にあわせて、機動的に組成できるのが魅力です。
江戸川：運用している間はフィーを貰えるのでAM会社的には安定した収益になります。
クエルボ：安定したフィーを得ようとリートを組成するところが増えてますよね。ただ、リートは基本的には継続的な運用が前提で、AUM（受託資産残高）を増やすことを企図していますから、運用者側が出口で儲ける仕様にはなりづらいと思います。
江戸川：大きなインセンティブがもらえる仕組みではないですね。
グル：うっす～い期中のフィーをなが～くもらう感じですね。さっきの「出口で儲ける」っていうのをもう少し噛み砕いて説明していただけますか？
c：成功報酬ですね。
グル：一定のIRRを上回ったらとかですかね？
江戸川：そうです。マーケットの流れに乗って、安く買って高く売れると成功報酬がやばいです。
クエルボ：私募ファンドだと、ディスポジション(売却)の際のインセンティブフィーを定めるケースは多々あると思います。
グル：私募ファンドは投資期間の定めがあるタイプですよね。
クエルボ：そのようなやり方のファンドも私募ファンドの一つです。例えば運用期間を５年とかで区切って、その期間内に売買をして最後はファンド組成のために立ち上げたSPC（特別目的会社 Special Purpose Company）を解散して終了ということになります。
グル：期限付きって結構大変じゃないですか？5年、7年とかの期間では不動産相場の変動のほうが遅すぎて。７年間チャンスなしとかありそうですけどね。
クエルボ：いやーほんと大変ですよ。
江戸川：出口戦略の説明がもうやばいです。
クエルボ：例えば2006年とかに5年のファンド組成してたら2008年にグローバルフィナンシャルクライシスが来たわけで、運用は結果的に「死」な訳ですからね。
江戸川：死でしたね
クエルボ：投資家めちゃお金ロスしますしAMはめちゃ怒られます。
グル：リートと私募ファンドで要求されるIRRの水準は違うんですか？
クエルボ：リートってIRRの設定するのかな。
江戸川：リートだとIRRじゃなくて配当利回りですね。「毎期何パーセント配当します」って投資家に宣言してお金を集めます。
グル：なるほど。出口がないんやし、そらそうか。
クエルボ：リートは期中の運用益を投資家が得る仕組みで、私募ファンドはキャピタルゲインを含めてリターンを得る仕組みという感じですかね。
グル：わかりやすい！　クエルボ先生、いつもガールズバーで沈没してるわけやなかったんや！
クエルボ：……。
江戸川：もっとも、私募ファンドもIRRだけじゃなくて、キャッシュベースの利回りとか、PL利回りとか、マルチプルとか、投資家によって重視する点が違いますので
グル：なるほどIRRが全てでもないという感じですかね。
c：ファンドでも日系投資家だとPLとか結構気にしてましたね。IRRは出口設定でいじれますからね。
クエルボ：投資期間を定めてたくさん投資家を集めるようなファンドを作る時って、それを運用するAMが目論見書みたいなのを作るんですよ。
グル：ほー。
クエルボ：期間や投資対象はもちろん、レバはこれぐらいですとか、IRRはなんぼですとか細かく定めていくんで、エクイティマルチプル（エクイティ投資額の何倍になったかという投資回収率）とかCoC（Cash on Cash、出資した額に対するキャッシュリターンで利回りを考える指標）とかも書くんでしょうかね。
グル：リート、私募ファンドはよくわかりました。セパレートアカウントというのも聞いたことがあるんですが、どういうものなんでしょうか。
クエルボ：セパアカは、投資家がこれくらいのリターン欲しいとかいう要求に合わせて、オーダーメイドでファンドを組成する仕組み私募ファンドの中の一つです。エクイティの集め方は、投資家の期待する投資基準に合わせて物件集めてくるやり方と、AMが物件ありきでファンドを組成すべく投資家を集めてくるやり方があります。リートに対して、セパアカは投資家の数が少ないのが特徴です。
グル：ファンドの規模はどのぐらいですか？
クエルボ：この辺りはAM会社によって、アプローチの仕方が結構異なる感じがします。例えば、AMフィーを60bp（ベーシスポイントbasispoint　金利を表現する時に用いられる単位。1ベーシスポイントは0.01％）とすると、10億円の物件運用してても期中のフィーは600万円とかしかフィーもらえないわけです。やってらんないじゃないですかw　会社にもだいぶ抜かれるわけで、年収いくらになんねんと。
江戸川：そんなにフィーもらえるんですか？　ぼくはもっと薄いかも。ぺらっぺら。
グル：お二人は、ぺらっぺらのAMフィーからぺらっぺらのお賃金もらってるんですね！　ファンドの規模が小さいとクエルボ先生のガールズバー代半年分にもならない。
江戸川：あとは、SPCコスト（SPCを維持するための管理コスト。会計事務の委託、監査費用、期中の継続鑑定等）とか、アクイジションコスト（物件取得にかかるコスト。仲介手数料、登記費用、デューデリ費用等）とか考えると、10億円でファンド組成するのはきついですね。
クエルボ：なので、10億円程度でいちいちセパレートアカウントつくっててもやってられないし、江戸川さんの言う通りコストヘビーになるんで投資家へのリターンも厳しくなりがちです。
グル：ファンドの規模は、小さすぎるとコスト負けするし、もらえる運用報酬も少なすぎるから、できるだけ大きいほうがみんなうれしいと。
江戸川：うれしいです。
グル：100億でも足りませんか？　500億ぐらい？
クエルボ：100億なら全然やれると思います。
江戸川：十分です。うちは30～40億からビークル作りますよ。
c：20-30億くらいならやるところ増えてきます。
江戸川：だいたい20億ぐらいがコストを吸収できる分岐点と言われてますね、
グル：なるほど。でもそのぐらいの規模感だと、ファンドに入れる物件の数が少ないんですかね。10億円のレジ3つとか？　30億円のビル1個とか。
クエルボ：物件が増えるほどコストもあがるので、少ない数の大きい不動産を運用できればハッピーですね。
江戸川：ですね
グル：それがみんな一番幸せなんですね。
江戸川：しかも、管理手間のかからないやつ。底地とか。定借20年のホテルとか。
グル：貸すだけｗｗｗｗ
クエルボ：底地は減価償却もないw　現実はなかなかそう上手くは進まないんですけど…。

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